深度*公司*招商银行(600036)：ROE保持同业领先 资产质量优于同业

招商银行2019 年净利润继续保持较快增长，ROE 保持同业前列。公司零售优势领先，我们认为招行稳健审慎的经营风格，零售领域优势的不断巩固以及金融科技投入成效的逐步显现，使其在经济下行期风险防御能力强于同业，盈利能力能够保持优异。维持买入评级。

    支撑评级的要点

    4 季度中收持续改善，全年盈利水平保持同业前列招行2019 年净利润同比增15.3%，较前三季度（14.6%）进一步提升，主要得益于优异的资产质量表现以及税务的优化。公司利息收入同比增速较前三季度下行3.3 个百分点至7.92%，使得营收同比增速较前三季度下行1.8 个百分点8.53%。我们认为在公司规模扩张增速稳健背景下，公司利息收入增速的放缓受息差收窄的影响。公司非息收入同比增9.63%，较前三季度（8.9%）提升0.7 个百分点，预计手续费收入增速延续改善趋势。在公司资产质量表现优异、拨备计提压力小的背景下，公司利润总额同比增10.1%；同时国债、地方债的投资品种的税盾效应对利润带来明显的正贡献，使得全年净利润同比增速达15.3%。公司全年ROE 为16.8%，盈利水平维持同业前列。

    预计4 季度息差收窄，不良率进一步下行

    公司4 季度贷款季节性放缓，环比增0.64%，慢于资产扩张速度（1.52%，QoQ），预计债券配置力度加大；负债端存款环比3 季度增1.69%。我们认为公司4季度息差的收窄受资负两端共同影响。资产端有效融资需求匮乏、银行风险偏好的收敛均对收益率带来下行压力；而负债端在行业存款竞争持续下成本有所抬升。展望2020 年，在国内经济下行压力持续以及LPR 深入推进情况下，预计招行的息差依然存在收窄压力。4 季末不良率环比3 季末下行3BP至1.16%，绝对值维持同业较低水平。

    估值

    我们维持招行2020/21年净利润增速11.8%/10.0%的预测，对应EPS为4.11元/4.52 元，目前股价对应2020/21 年市净率为1.48 倍/1.31 倍，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    经济下行导致资产质量恶化超预期。