杭萧钢构(600477)：传统订单高增长 绿色电商模式坚实推进

　　公司深耕钢结构主业将深度受益政策支持钢结构总包及装配式，业内首创绿色电商模式并已成功运营，看好未来订单高增长、业绩增长企稳回升。

    　　维持谨慎增持。考虑公司技术授权业务低于预期、且已签约超100家或难再大幅扩张，下调预测2019-21 年EPS 为0.2/0.25/0.32 元(原0.28/0.32/0.36元)，增速-22/24/26%；参考同行业可比公司估值并依据公司首创绿色电商模式并已顺利运营给予一定估值溢价，给予公司2020 年13.5 倍PE，下调目标价至3.38 元，维持谨慎增持。

    　　传统钢结构订单高增长，受益政策支持且自身优势望续发力钢结构住宅。

    　　1)公司2019 年前三季度新签约88.6 亿元(+25.6%)：钢结构制造和安装约69.9 亿元(+22.3%)，其中多高层39.4 亿元(+16.9%)/轻钢16.9 亿元(+17.6%)/钢结构住宅10.8 亿元(+52.8%)；战略合作4 单14.5 亿元(-80.1%)；2)截止2019 年末公司已累计签约102 单(2015-19 年分别签单1/9/29/36/23/4 单)，合计收取资源使用费约36 亿元；3)2019 年首次明确提出鼓励住宅试点并有7 省试点+装配式钢结构住宅技术标准正式推出；我们认为两大重要变化将推动钢结构住宅驶入快车道，公司望充分受益。

    　　绿色电商业务引领行业发展新模式正积极推进。1)公司成立绿色电商平台万郡绿建，将依托前期战略布局和先发优势，为绿色建筑产业生态圈内建筑建材/部品/装饰等主体提供展示/采购/咨询等服务；2)对供方：项目聚集/降成本/供应链金融保障/TOC；对需方：战略集采/精准匹配/一站式服务/拓融资/降成本；3)2019 年前三季度展示中心签约合同额约2.76 亿元、线上交易量约4.9 亿元；4)考虑未来线下将继续迎密集签约入驻、线上交易量望持续增长，电商模式望构筑起强有力的生态系统且增厚公司利润。

    　　催化剂：政策支持钢结构力度增强，订单高增长等

    核心风险：钢结构订单增长/绿色电商推进低于预期，技术优势削弱等