阳谷华泰(300121)：新增产能投放 业绩有望逐渐改善

　　事件：（1）1 月16 日，公司发布公告，年产2 万吨不溶性硫黄建设项目于近日正式投产。（2）1 月13 日，公司发布2019 年业绩预告，预计2019 年实现归母净利润1.76 亿元-2.13 亿元，同比下降52%-42%。

    　　主要观点：

    　　1.主营产品价格下滑导致2019 年业绩触底

    　　公司主要从事橡胶助剂的生产、研发及销售，其产品种类丰富，主要包括防焦剂CTP、胶母粒、促进剂NS、促进剂CBS、不溶性硫磺、微晶石蜡等品种。其中防焦剂CTP 产能2 万吨/年，全球市占率在60%以上。2 万吨不溶性硫黄投产后，公司不溶性硫黄产能达4 万吨/年，且新增的2 万吨产能采用连续法工艺，为国内唯一连续法生产商，产品具有高热稳定性和高分散性，可缓解目前国内高端不溶性硫黄进口依存度高的状况，实现进口替代。2019 年Q1-Q3，公司单季度分别实现营业收入4.86 亿元、5.22 亿元、5 亿元；扣非后归母净利润0.53 亿元、0.37 亿元、0.44 亿元；前三季度营业收入总计15.08 亿元，同比下滑0.89%；扣非后归母净利润总计1.34 亿元，同比下滑55.99%。公司预计2019 年实现归母净利润1.76 亿元-2.13 亿元，同比下降52%-42%；对应2019 年第四季度归母净利润0.39 亿元-0.75 亿元，逐渐止住下滑趋势。2019 年公司盈利下滑主要由于2017-2018 年受供给侧改革，环保去产能影响，防焦剂及促进剂价格涨幅偏高，2019 年正常回调，导致产品毛利率下降。2019 年前三季度公司综合毛利率24.85%，已回到2015 年水平。2019 年前三季度资产负债率仅22.19%。

    　　2.继续投资高性能橡胶助剂项目

    　　公司拟投资5.06 亿元建设年产9 万吨橡胶助剂项目，具体包括年产3.5 万吨树脂、年产4 万吨不溶性硫磺、年产1 万吨粘合剂HMMM、年产1000 吨硫化剂DTDM、年产1000 吨抗硫化返原剂HTS、年产2000吨促进剂TBzTD、年产1000 吨新型钴盐HT-C20。根据项目可行性研究报告，测算年均营业收入12.24 亿元，年均净利润2.23 亿元，总投资收益率58.90%。项目建设期18 个月，顺利的话，有望2021 年Q4 投产。

    　　3.盈利预测及评级

    　　我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为1.94 亿元、2.31 亿元、2.84 亿元，对应EPS 0.50 元、0.59 元、0.73 元，PE 16.5X、13.9X、11.3X。考虑橡胶助剂行业经历2019 年调整期，继续下跌空间有限，公司新增产能投放，边际改善，给予“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下滑，原材料及产品价格大幅波动，在建及新增产能投放不及预期。