宏观增长的第二升浪:兼论经济增长为何总是M头形态

类别:债券 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:杨为敩 日期:2020-01-18

经济增长第二轮升浪往往是在社融减速的通道中完成的,从这一点来看,企业在第二轮资本开支的加速过程并不是由企业的资产负债表扩张而起,而通常与两个原因有关。

    1、经济增长往往会出现一个短周期上的M 头形态,这一轮可能也是如此。

    2、往往经济增长的第一轮升浪是由货币政策宽松所推动的,从当前的利率及经济增长的位置来讲,经济增长的第一轮头部可能在2019 年3月已经完成。

    3、通常令我们忽视的是:经济增长通常还会迎来第二升浪,这往往与企业的资产负债表扩张与否无关:

    1)在经济的终端需求见顶后,PPI 还会惯性上升一段时间,上升的原材料价格预期还会使得企业在一段时间内仍然处于补库存的状态,从而带来另一个生产的波峰;

    2)形成宏观增长第二升浪的另一个原因是金融监管,在名义增长初步企稳后,控风险政策会把一些金融套利链条的货币挤向实体市场,这也使得企业在短时内拥有了更多的资本开支的余地。

    3)这一次工业增加值的跳升可能意味着经济增长已经进入了第二升浪。

    4、经济增长会在一个非常弱的斜率下得到一些边际改善,这一趋势还将维持一段时间:

    1)当前不断升高的风险偏好还会持续推动PPI 上行,这会导致企业补库存需求还会持续向上;

    2)社融在未来较长的时间内难以大幅回落,我们不必担心企业融资的缩水对冲掉货币受政策所制向实体转移所带来的货币增量;3)至少在今年三季度末以前,经济增长的概率分布已类似于看涨期权,博弈其上升的概率收益会高于博弈其下降的概率损失。

    5、这一轮的宏观增长的第二升浪可能要比第一升浪攀得更高:

    1)众所周知的是:政策对货币的引导压力相对漫无目的的放水来说,对经济增长的影响是越来越大的;

    2)正是出于此类原因,自上一轮周期开始,经济增长的第二升浪的弹性及高度开始要更甚于第一升浪,而当前的环境也是同样相似。

    6、债券市场接下来最应该谨慎的是风险情绪的反转,而经济增长在趋势上的微妙好转可能会加快风险情绪的拐点的到来。

    7、在当前这一位置,利率债已经没有性价比可言,建议低杠杆、短久期配置。

    8、信用债在短久期的基础上,可就钢铁煤炭、零售产业债及城投债做适度的信用下潜,以票息策略为主。

    风险提示:通胀超预期,再融资政策收紧。