顺鑫农业(000860)公司点评：调整带来布局良机

　　近期顺鑫农业股价大幅调整，主要基于两点担忧：1、担忧地产业绩拖累；2、担忧白酒主业增速放缓，对此我们作如下解读：

    地产业务依旧，白酒主业保持稳健增长。我们认为，短期市场的担心有些多余：1）地产方面，公司地产业务没有发生明显的变化，我们认为最坏的情况已经过去，后续将继续按规划进行战略性剥离进行推进；2）白酒方面，2019 年白酒主业依旧保持稳健增长，其中华东样板市场收入增速预计超40%，其他市场如河南、内蒙等同样增长稳健，从旺季表现来看，华东样板市场开门红占比进一步提升，约占全年的55%，经销商打款积极，且牛栏山实际动销依然保持旺盛，同时公司仍致力于做大规模、提升市场覆盖率和占有率，我们预计2019Q4 和2020Q1 白酒主业仍将取得稳健增长，虽然短期业绩可能会有波折，但是将预收款考虑在内后更能反映真实情况，适当降低预期后未来白酒表现依然可期。

    牛栏山竞争力依旧，中长期利润率有望持续提升。从本质上来说，牛栏山的竞争力与成长性没有发生变化。从竞争力来看，公司在15-80 元价位带的龙头地位已经很清晰，具备超强品牌力与性价比优势，渠道利润率明显高于竞品，全国化扩张具备坚实基础。从成长性来看，公司依旧具备较好的成长空间，参照光瓶酒的增速情况以及公司现有的竞争力，我们认为未来三年白酒业务仍将可以保持15%以上的增长，同时随着公司规模持续扩大，规模优势和产品结构升级有望持续推升利润率水平。此外从行业来看，光瓶酒行业是未来白酒行业为数不多的景气赛道，有望持续挤占盒装酒份额，当前公司在低端酒市场上市占率仅约10%，未来有望凭借渠道下沉壁垒+品牌优势+自然动销模式持续收割地产酒和竞品的市场份额。

    投资建议：维持“买入”评级，持续重点推荐。当前春节开门红打款进度良好，今年白酒业绩增速预计在25%以上，当前公司股价对应2020 年白酒的估值约21 倍，公司市值仍被低估，股价调整带来布局良机，我们持续重点推荐。考虑到地产项目的财务费用，我们调整盈利预测，预计2019-2021年公司收入分别为145.31、168.57、191.80 亿元，同比增长20.35%、16.00%、13.78%；实现净利润分别为10.53、14.58、18.60 亿元，同比增长41.48%、38.46%、27.57%，对应EPS 分别为1.42、1.97、2.51 元（前次为1.62、2.16、2.82 元）。

    房地产业务剥离速度放缓、公司机制改善进度低于预期、低端酒竞争加剧。