科顺股份(300737)公司深度研究报告:集中度加速提升 防水龙头换挡提速

类别:创业板 机构:华西证券股份有限公司 研究员:戚舒扬/郁晾 日期:2020-01-14

  综合实力稳居行业第二,优势明显。公司近5年收入CAGR30.1%,规模上升至行业第二,2018 年市占率2.6%,产品首选率20%(2014:10%),目前综合实力已稳居行业第二。公司股权结构稳定,同时2018 年工程收入占比提升至14.3%,是行业中极少数能够提供产品+施工一体化服务的企业,优势明显。

    千亿赛道生态改善,集中度提升+现金流改善。测算防水行业有效市场空间1500 亿元左右,判断未来行业有三大趋势:

      1)随着防水重要性提升及防水规范提标,需求提升空间仍然充足;2)下游集中度提升,头部企业加速全国布局推动行业集中度继续提升(2018 年八家上市公司合计份额:16.0%);3)防水企业应收账期有望边际缩短,履约保证金模式或逐渐退出,同时随着跑马圈地进入后半程,头部企业自由现金流也将逐渐好转,以往投资者对板块及公司最大的顾虑有望缓解。

    成长迎拐点。我们认为2019-2020 年是公司成长的拐点:

      1)渭南、荆门项目弥补西北、华中空白,助公司实现全国性布局(东方雨虹后行业第二家),2)集采客户拓展竞争力增强,运输费用下降及规模效应提升增强盈利能力,3)沥青储备能力加强,高分子产品占比提升降低盈利波动,提升盈利稳定性,4)品类拓展逐渐推进,增强精装房时代竞争力。

    投资建议。基于更谨慎的销量假设,下调2019-2021 年归母净利润7.5%/8.1%7.8%至3.7/5.3/7.4 亿元。给予公司2020 净利润18x PE 估值,上调目标价4.1%至15.66 元(原:

      15.04),维持“买入”评级。

      风险提示

      成本上升快于预期,客户拓展慢于预期,系统性风险。