柏楚电子(688188)：厚积薄发的激光切割控制系统龙头企业

　　核心观点：作为厚积薄发的激光切割控制系统龙头企业，公司秉承科技创新的优良传统，借助激励到位的技术团队优势，引领激光切割控制系统进口替代。在实现社会价值同时，公司经营业绩得到了快速发展，盈利能力出色。我国激光切割控制系统市场广阔，在巩固中低功率激光切割系统市场绝对领先地位时，公司加速布局高功率和超快加工控制系统，我们判断公司具备持续高速成长的潜质。首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

    激光切割控制系统龙头企业，经营业绩出色。作为从事光纤激光切割成套控制系统开发龙头企业，公司始终秉承科技创新的优良传统，掌握了激光切割成套控制系统核心技术，引领相关产品进口替代同时，实现了经营业绩快速发展：

    　　①收入规模持续扩大，2016-2018 年公司营收CAGR 高达41.71%，2018 年提升至2.45 亿元。②毛利率维持在高水平，2016-2018 年公司综合毛利率分别为81.90%、81.87%和81.17%。③收入规模扩大和高毛利率共振，公司净利润快速提升，2018 年达到1.39 亿元，过去三年CAGR 达到36.00%；同期净利率分别高达61.51%、62.31%和56.79%，盈利能力极为出色，科技创造价值得到充分体现。

    立足优势赛道，我国激光切割控制市场广阔。产业升级驱动激光加工应用持续提升以及存量激光设备更新换代，我国激光切割市场规模将延续较快增长态势，为激光切割控制系统市场发展提供了契机：①中低功率激光切割控制系统市场将保持稳步增长，2020-2022 年国内合计市场规模超过15 亿元。②高功率激光切割控制系统将成最重要的市场，预计到2022 年，我国高功率激光切割总线控制系统市场规模将达到近10 亿元，无论是市场规模还是行业增速均大幅领先中低功率激光切割控制系统。③此外，随着3C、汽车、半导体、显示面板等行业的快速发展，精密加工需求迅速提升，超快激光加工控制系统市场有望加速爆发。

    中低功率控制系统龙头地位优势明显，公司布局高功率和超快控制系统打造业绩新增长点。①中低功率激光切割控制系统领域，公司市占率约为60%，龙头地位优势显著，后续将稳步贡献业绩。②多年布局，公司已经掌握了高功率控制系统相关技术，并已经形成一定规模的销售收入。基于公司锐意进取的特质，以及在下游客户品牌效应形成等方面考虑，我们判断公司高功率产品有望复制中低功率成长路径，支撑公司业绩快速提升。②作为全球超快激光控制系统开发最具竞争力的三家厂商之一，公司掌握的超快控制系统技术水平处于全球顶尖水平， 当前公司FSCUT7000 精密加工系统已经小批量供货下游客户，随着后续募投项目持续加码，超快激光控制系统有望加速突破，贡献业绩增量。

    　　投资建议：我们预计公司2019-2021 年净利润分别为2.26、3.13、3.98 亿元，对应EPS 分别为2.25、3.13、3.98 元，对应PE 分别为68.65、49.40、38.90 倍。首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

    　　风险提示：下游制造业投资不及预期，行业竞争加剧导致激光切割控制系统大幅降价，FPGA 和ARM 核心芯片进口风险，高功率激光切割控制系统拓展不及预期，超快精密加工控制系统拓展不及预期