电科院(300215)：高低压电器检测龙头 重资产向高成长蜕变

高低压电器检测龙头，资质、技术、设备优势构建行业进入壁垒：公司为一家全国性的独立第三方综合电器检测机构，专注电器检测五十余年，家族控股股权相对集中，中检集团为公司二股东，作为战略投资者与公司形成协同效应。公司目前形成资质、技术以及设备等多项核心竞争力，构建行业进入壁垒，形成了低压到高压全覆盖检测能力。

    高研发提升人均产值，2020 年折旧高峰后业绩将迎拐点：公司近三年业绩增长稳健，18 年经营性现金净额/净利润高达4.6 倍。目前公司ROE 水平较低，从杜邦分析角度看，公司净利率及权益乘数在检测公司中较高，但是资产周转率低于其他可比公司，主要因为公司资产相对较重，资本开支较高，近几年折旧计提增速放缓，随着公司渡过折旧高峰，业绩将迎拐点。公司18 年研发/收入为8.8%，人均产值明显提升，随着产能利用率提升，单个实验室产值也有望提升。

    电力电器检测市场集中度高，公司高低压电器检测市占率均为第一：

    相比于其他检测行业，电力电器检测增速高且市场集中度高，市场格局稳定。2018 年中国检测统计报告显示，18 年电力检测行业规模约为56 亿元，同比增速为55%。电科院市占率超过10%，明显高于建筑建材检测龙头国检集团1.3%的市场占有率。目前中国人均发电水平仍然较低，电力建设需求强，有助带动上游电器检测需求。且公司近期不断拓展新能源业务，增长潜力较大。

    投资建议：预计19-21 年营业收入分别为8.0/9.5/11.0 亿元，同比增速为13.4%/18.4%/15.9%。19-21 年归母净利润分别为1.66/2.08/2.71亿元，同比增速分别为30.0%/25.0%/30.2%。可比公司2020 年平均PE 约35 倍，考虑到电力检测市场格局稳定，公司存在竞争优势，给予公司2020 年35 倍PE 估值，对应合理价值为9.45 元/股。

    风险提示：折旧摊销影响业绩；下游需求不确定性；公信力下降。