恒力石化(600346)：预测恒力石化19年业绩同比增长超160%

　　恒力石化长周期底部利润将验证，传统周期理论有望重构：根据我们的理论测算，在行业四季度出现炼油价差保持低位，浙石化与恒逸文莱等项目PX集中投产冲击PX 利润导致行业中短流程PX 装置普遍不盈利，PTA冲击行业平均现金成本，聚酯进入消费淡季等一系列不利因素叠加造成行业普遍亏损的情况下，恒力石化四季度理论上可实现净利20 亿元以上，全年净利88亿元以上，预计同比增长160%以上。

    我们认为：在行业景气周期长周期底部，全行业普遍亏损的情况下，恒力石化在包括烯烃在内的产能全面达产后根据我们的理论测算大概率可实现年化百亿利润。这同传统市场认知的周期下行至底部时龙头利润一起下行甚至亏损的情景有了结构性变化。我们认为公司具备在2020 年行业景气持续下行时利润显著增长和在行业景气回暖时利润高弹性增长的能力。

    聚酯行业在四季度出现了比较显著利润缩窄。PX环节受到浙石化与恒逸文莱项目投产的影响，盈利有所缩窄，但是PX-原油价差在行业平均成本2400 元附近获得支撑；PTA 受到新凤鸣独山能源投产以及恒力4#线预期投产的影响，以及聚酯淡季和中美贸易摩擦影响终端下，价差缩窄至成本边缘。而聚酯环节出现了较为明显的季节性缩窄。

    炼油产业利润保持弱势运行。四季度利润相对9 月高点持续下滑，保持低位震荡。在供求关系较弱的前提下，恒力石化仍然存有超额受益。

    　　盈利调整

    考虑到美国制裁中远，原油运价快速脉冲式上涨对公司非经常性影响，以及四季度炼厂利润由于油价上涨导致炼厂价差收窄，我们2019 年全年实现净利润从 95 亿元调降 7.4%至 88 亿元，并微调恒力石化 2020-2021 年净利润137 亿元/163 亿元预测，现价对应 2019-2021 年市盈率 13.19、8.33、7.04倍。我们维持公司“买入”评级及目标价 20.49 元。

    　　风险提示

    　　1.原油单向大规模下跌风险2.纺织服装严重需求恶化 3. 政策以及对外出口配额限制带来的成品油销售风险4. 地缘政治风险 5.项目进度不及预期 6.

    　　公司股票大规模解禁风险 7.美元汇率大幅波动风险8.行业竞争严重加剧9.

    　　全球经济周期下行风险10. 其他不可抗力造成影响。

    　　预测恒力理论全年业绩增长160%以上