传媒行业2020年度策略报告：基本面边际改善 政策端与技术端趋势双提估值与业绩

　　投资逻辑：

    　　重申行业逻辑：教育与文娱需求稳健，政策整顿后的文化传媒行业逐渐回归产业良性发展业态，政策扶持渐成政策端主线，5G 红利成产业发展主线。正如我们在2019 年半年度策略报告中提及的行业逻辑：文化传媒行业的发展受需求增长与科技红利共同推动，居民教育与文娱支出稳定增长确保了教育与文娱需求的循序渐进发展，而技术的升级则推动文娱需求的结构变化与产业链的重构。我们认为，当前居民教育与文化娱乐支出的持续稳定增长与边际改善，奠定了教育与文化娱乐消费产业发展的坚实基础。随着近2 年政策整顿，文化传媒的诸多板块逐渐回归行业良性发展的业态模式，我们判断政策支持和扶持将成为文化传媒产业发展的政策端主线，政策边际改善趋势将持续；另一方面，文化传媒板块正在积极迎接和拥抱5G 红利，5G 商用后的产业升级发展以及下游运用端的机会将成为文化传媒产业发展的主要逻辑。基本面+政策端趋势 +5G 受益依然是我们选股和选择细分板块的主要逻辑。

    　　基本面继续边际改善迎来估值与业绩修复的内在需求，沿着政策主线与5G 受益主线选择受益板块与个股。传媒行业历经曲折走过“至暗时刻”，当前估值水平处于历史低位，板块整体存在估值修复的内在需求。板块修复的动力何在？我们认为主要来自四个方面：①基本面边际改善趋势持续，2019Q4 有望逐步迎来基数效应与基本面修复的双重验证。②我们经过横、纵向分析后认为，当前传媒板块整体估值依然较低，距离历史估值中枢尚存30%左右的内生修复需求。③政策端扶持与支持渐成主线。文化产业的定位依然是我国国民经济支柱产业定位，文化发展与繁荣依然是党和国家推进精神文明建设以及全面小康社会建设的内在要求。过去2 年的政策监管核心是推动产业发展回归良性、规范和可持续，随着近期《文化产业促进法（送审稿草案）》的发布以及诸多领域政策效应边际改善趋势不减，我们认为产业回归良性规范后，政策支持将成为政策端主线。④5G 红利在路上，有望带动板块估值与业绩双提。我们选板块与个股的逻辑框架依然是遵循基本面+政策端+技术端的受益逻辑，盯紧个股商誉风险：①游戏版块：基本面+政策+5G 红利的最佳结合体。游戏版块当前基本面已回归版号政策调整前的正常水平，成长性、盈利水平等依然是各细分板块中占据明显优势的领域。随着版号供给的收缩，我们依然维持游戏行业强者恒强发展的观点，未来5G 红利下，头部企业历经页转手、端转手的成功经验，更可能在5G 时代继续维持其内容和平台优势，推荐三七互娱、完美世界、吉比特和游族网络；②影视剧版块：基本面边际改善，供给侧改革后政策监管压制效应有望逐步消除，政策端边际变化效应最为明显。推荐华策影视、慈文传媒、中国电影、光线传媒；③新媒体板块：中短期受益于IPTV、OTT 量价齐升迎来确定性可观增长，随着5G 时代渐进，政策支持超高清视频产　　业发展，为广电新媒体带来技术红利与丰富内容资源，有望带动OTT 业务中长期的快速增长。关注芒果超媒、新媒股份。此外，建议关注其余领域细分龙头，推荐分众传媒、中信出版。

    　　教育板块：拥抱细分龙头享受成长红利，从政策&需求&技术维度精选个股。回顾2019 年，职教、K12、教育信息化等各赛道细分龙头涨幅靠前且持续享受估值溢价，我们认为教育赛道是具备长期稳定发展的消费属性，在短期由于行业竞争加剧以及政策变动等干扰，部分教育供给逐渐出清，相反龙头标的在消化政策影响、抗周期以及品牌管理沉淀方面更具优势，我们建议从3 个维度精选细分龙头享受成长红利：①政策共振叠加需求上升周期，关注职业教育&教育信息化；国家明确在经费、扩大学额、校企合作方面扶持职教领域，叠加公务员招录回暖，教师、考研考生创历史新高，技能人才缺口依旧显著驱动职教培训成长，关注职教龙头中公教育、中国东方教育；教育信息化短期或受国家财经影响出现季节性波动，长期教育软件化&信息化依旧是大趋势，关注教育信息化龙头视源股份。②刚需&市场化赛道K12 培训，长期看好新东方、好未来两大龙头集团成长，同时在K12 在线教育渗透率不断提升背景下，短期内行业竞争依旧激烈，长期看好马太效应更为明显的在线教育赛道龙头的成长机会，关注新东方在线。③中短期关注低估值且有边际变化标的机会，关注具有华图教育整合预期的标的山鼎设计、以及中西部K12 培训龙头科斯伍德。

    　　风险提示：政策监管收紧、商誉减值压力、行业内生增长承压、5G 商用进度缓慢。