宁沪高速(600377)首次覆盖报告:高速公路龙头 业绩稳分红高

类别:公司 机构:西部证券股份有限公司 研究员:吴剑樑 日期:2020-01-08

位置优越,格局良好。宁沪高速为江苏唯一上市公路企业,现经营与投资高速里程约830公里,省内里程占比约17.6%,处于行业较高水平。腹地长三角城市群经济增长稳定、人口流入聚集性强、同城化出行需求旺盛、汽车保有量高,有利支撑了当地公路车流平稳增长,路产质量较好,收益性较强。

    内生增长稳健。通行费业务贡献公司近8成收入与9成毛利。2019年前3季度,公司经营高速路段日均车流为37.1万辆,同比增长7.8%。在江苏公路收费政策缓和、汽车保有量高基数及经济大体量发展背景下,我们预计公司通行费率将趋稳,20/21年日均通行量或达39.2/41.0万辆,同比增长5.7%/4.7%。

    外延带动可持续发展。公司积极开拓路衍与地产双辅业,同时投资的四条路段车流按权益比例折算,2019年日均车流约6.5万辆,贡献公司约15%净利。

    此外,公司新建路段合计79.6公里,或于2021年通行,相当现有经营高速里程的14.1%,将进一步完善路网结构,届时公司高速里程将提升至910公里。

    盈利能力高企,现金流充沛。在成熟路段较多情况下,多数路段单车流量折旧向下使得路段盈利能力较强,通行业务毛利率接近70%,ROE维持在高位。

    由于公路折旧属于非付现成本,公司现金流充裕,上市以来累计分红率为66.2%,我们预计未来分红政策将保持稳健。

    首次覆盖给予“增持”评级。公司受益长三角协同发展,汽车保有量与人均GDP处于全国前列,收费公路主业具备较好稳定性与抗周期能力,新建路产保障公司主业可持续发展。我们预计公司19/20/21年EPS为0.88/0.94/1.00元,股息率为4.4%/4.7%/4.9%。基于DCF估值,在WACC为6.33%情况下,我们保守按照每条公路收费经营期限测算未来现金流,测得公司每股价值约12.34元,对应2020年13.1倍市盈率,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:1)车流量增速放缓;2)通行费率大幅下调;3)利率上升等。