文灿股份(603348)深度报告:深耕铝合金压铸赛道 横向并购助力全球化

类别:公司 机构:广州广证恒生市场研究有限公司 研究员:刘伟浩 日期:2020-01-08

主营铝合金精密压铸件,形成合理产能布局

    公司成立于1998 年,主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产和销售。主营业务为汽车类压铸件(营收占比90%)和模具,产品主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件及其他汽车零部件。公司总部设在广东省佛山市,并在江苏省南通市、江苏省宜兴市和天津市设有生产基地,实现了珠三角、长三角、环渤海地区的合理布局。

    掌握先进压铸技术,配套全球知名一级供应商和整车厂技术方面:公司吸收掌握了现代压铸行业的多种最先进的工艺,掌握高真空压铸技术、层流铸造技术等先进压铸技术。公司开发出了可以替代铸钢的铝合金材料及配套压铸技术,并为德国格特拉克供应对耐磨要求特别高的变速箱换挡拨鼓。公司掌握车身结构件铝合金材料的制备技术,为特斯拉汽车、蔚来汽车、奔驰汽车供应铝合金车身结构件。客户方面:公司客户包括采埃孚、威伯科、法雷奥、格特拉克等一批全球知名一级汽车零部件供应商,以及大众、通用、奔驰、特斯拉、蔚来、长城汽车、吉利汽车等整车厂商。

    业绩处于拐点,子公司产能爬坡,季度好转迹象显现

    受下游乘用车销量下滑影响,2019 年前三季度公司业绩下滑。天津雄邦处于逐步达产期、江苏文灿处于试生产阶段使得其各项管理费用增加,对净利率产生了一定的影响。天津雄邦主要给大众集团供应变速箱壳体和阀体,其在投产初期投入较大、产出率较低,导致产品生产成本较高,未实现盈利。天津雄邦于2017 年开始试生产,2018 年和2019 年上半年录得亏损4659 万元、1400 万元,2019 年第四季度出货量环比提升40%,预计2020 年实现盈利。江苏文灿2017 年8 月设立,目前对此前收购的工厂进行技改,预计2021 年有望实现盈利。随着天津工厂和无锡工厂逐渐走上正轨,公司业绩有望迅速提升。

    收购法国百炼集团,优势互补,助力全球化布局

    公司2019 年12 月8 日公告,拟2.513 亿欧元(约合人民币19.54 亿元)收购法国百炼集团100%的股权。我们认为:1)百炼集团过去三年盈利能力稳定,兼具成长性。公司以9 倍PE、1.5 倍 PB 收购,与收购国内的企业相比具有较高的性价比。2)、百炼集团核心产品包括汽车制动系统(营收占比66%)、进气系统、底盘及车身结构件等产品领域的精密铝合金铸件产品,其核心工艺重力铸造,与公司现有的高压铸造工艺,形成优势互补,丰富公司产品类型,将整合成完整的铸造工艺链。3)、百炼集团在全球共有12 处制造基地,欧洲营收占比64%。公司在国内已有的布局和资源能与百炼集团的全球化生产、销售、供应体系产生多维度的协同效应,使得并购后的公司整体更快更好地发展。

    盈利预测及估值:1)假设不考虑百炼集团并表影响,预计19/20/21 年的净利润将分别为0.81 亿元、1.27 亿元、1.68 亿元,19/20/21 年EPS 分别为0.37 元、0.58元、0.77 元。2)假设考虑百炼集团并表影响,由百炼集团以及SPV 公司承担并购贷款所产生的利息支出,预计百炼集团20 年利润有所下降。我们预测百炼集团19/20/21 年的净利润将分别为2.12 亿元、2.02 亿元、2.12 亿元。并表后的备考净利润分别2.93 亿元、3.30 亿元、3.81 亿元。我们给与公司目标价30 元,相当于2020 年备考净利润x 20 倍PE。我们首次覆盖公司,并给与“强烈推荐”评级。

    风险提示:对法国百炼集团并购失败的风险;并购后整合低于预期的风险;客户降价压力;原材料价格上涨导致毛利率承压;工厂转固对利润表影响。