固定收益定期策略研究：一季度债市有什么关注点？

　　核心观点：

    　　1) 投资策略：变量增多，利率或成震荡之局。随着经济基本面稳步改善，中美贸易第一阶段协议签订，基建投资在专项债发行井喷下蓄势待发，信贷发力，债市监管从严，美伊冲突下大宗商品价格上涨推高通胀预期，预计一季度利率下行空间有限；不过在资金缺口存在情况下，货币政策或将继续呵护流动性，加上美伊冲突下短期避险情绪上升，可能会使利率的下行扰动出现，整体呈现出震荡上行，波动变大的局面。

    　　我们认为一季度债市后续有以下五个核心关注点：

    　　2) 关注点一：PMI 印证工业生产景气提升，制造业投资有望改善。12 月制造业PMI 数据表现好于季节性规律，从PMI 各分项指数来看，微观库存周期被动去库存持续，一季度工业生产景气将持续提升。另外宏观库存周期筑底明显，未来工业企业利润和PPI 的回暖有望带动制造业投资小幅回升。

    　　3) 关注点二：降准落地后流动性缺口仍大，债市影响偏空。其一，节前资金缺口较大，降准仅对冲部分资金缺口，短期资金面或将趋紧。其二，本次降准旨在通过信贷传导降低实体企业融资成本，市场关注后续将从资金宽松引导利率下行切换到信贷扩张和经济增长。其三，降准公布之前预期已经充分发酵，降准落地后面临一定利多出尽压力。

    　　4) 关注点三：债市监管政策频出，利空低评级长久期。现金管理类理财新规推出后，货币基金面临取消税收优惠的风险，银行面临理财规模收缩和负债成本的上升风险，债市面临信用利差走阔和收益率曲线陡峭化的风险。

    　　5) 关注点四：美伊冲突加剧，输入性通胀值得关注。美伊冲突加剧，避险情绪对国内债市的利好空间有限，而大宗商品价格在美伊冲突加剧下或将进一步上行，导致通胀预期扩散，对国内债市将有实在的利空影响。

    　　6) 关注点五：专项债发行井喷前奏，拉动基建投资和信贷扩张。

    　　地方专项债1 月计划发行量大幅增长，投向基建的比例上升，将显著拉动一季度基建投资和信贷扩张。

    　　7) 风险提示：经济超预期上行、货币政策超预期收紧、通胀超预期上行。