汽车-兼谈新能源车业务的价值所在：拼多多式扩张是否适合新能源车？

以拼多多为代表的电商和以蔚来汽车为代表的新能源造车新势力，在过去几年中获得了数额相当的大量融资，并都试图通过在短期内大额的投入来实现快速扩张。从结果上看，拼多多取得了成功，其APP 月活量已经接近甚至部分超过了淘宝和京东。然而中国多数造车新势力仍在摸索：产品力上与特斯拉差距较大，市场份额上也未能取得突破。

    我们认为与电商等行业相比，车企激进扩张的效果有限。主要原因包括：

    1. 汽车消费的“网络效应”远弱于电商。对于老车主来说，介绍新车主所能带来的边际收益非常有限。新车主的出现从长期看确实会推动社会充电桩等配套设施的建设，但是短期带来的拥堵、停车紧张等问题更为明显。汽车消费的“网络效应”远远不及电商、电信行业介绍新用户带来的补贴和便利性来的直接。车企即使给予老车主的补贴，也无法让老车主有足够大的动力去长期介绍新车主。

    2. 如成本不能大幅压缩，新能源车短期来看规模效应有限。乘用车行业的规模效应通常比较明显，但由于当前新能源车电池成本很高，多数企业的可变营收尚不足以覆盖可变成本，面临着多卖多亏的窘境。

    3. 乘用车属于单次消费金额高、频率低的耐用消费品。厂商即使提供大量补贴，也无法在短时间内覆盖大多数消费者。因此，单一厂商无法阻止竞争对手观察到新能源车行业的快速发展而不断进入。

    4. 乘用车品牌的建立需要很长的时间。汽车的消费体验需要长时间积累，无法通过电商式的短期补贴来获得。

    新能源车研发与制造业务的价值，未来数年内将主要体现在是否能、能为多少消费者生产负担得起的新能源车。这在车企的业务中具体体现在：1）是否能把产业链关键环节（目前主要是电池）的成本降到与燃油车相当甚至更低；2）是否能在“品牌力突破”与成本控制中找到平衡。此外当前众多新能源车企面临着新能源车多造多亏，不量产技术容易掉队的困境。因此我们认为，一朝一夕的交付量，如果不对该新能源车的品牌造成显著提振，那么并不会影响该企业的长期价值，不应过分关注。

    投资建议：

    零部件配套方面：我们认为特斯拉在中高端新能源乘用车方面的优势无法撼动，建议重点关注其产业链标的均胜电子、拓普集团。中档车型中，大众MEB 平台2020 年下半年在国内量产之后，也将明显拉动产业链，建议关注华域汽车。

    整车方面：由于2020 年的补贴政策未定，国产新能源车面临较大的不确定性。我们认为短期内由车企发起大额补贴、跑马圈地的可能性不大。车企新能源车业务的价值取决于未来数年在成本控制和管理、营销能力方面的积累。建议关注整体实力更加均衡、新能源车业务有特色的上汽集团和广汽集团H。

    风险提示：国内乘用车销量不及预期；新能源车支持政策发生大幅变动。