贵州茅台(600519):放慢步调 稳健增长

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:董思远/张伟欣/赵海燕 日期:2020-01-04

  报告要点

      事件描述

      贵州茅台发布关于生产经营情况的公告:2019 年度生产茅台酒基酒约4.99万吨,系列酒基酒约2.51 万吨;2019 年度实现营业总收入885 亿元左右,同比增长15%左右;实现归属于上市公司股东的净利润405 亿元左右,同比增长15%左右。本公司2020 年度计划安排营业总收入同比增长10%。

      事件评论

      2019 年收入增速符合预期,利润增速略低于先前预期,预计与费用、发货结构等相关度较大。公司预告2019 年收入/利润增速均在15%左右,则推算2019Q4 收入/利润增速分别约为12%/-4%,我们认为2019年收入增速基本符合预期,全年表现与年初披露的14%收入增长目标相匹配,但利润增速低于先前预期,其中单四季度利润同比出现下滑,预计原因主要是以下两点:①销售费用确认时点,18Q4 存在部分费用冲回,导致销售费用单季度为负,预计19Q4 费用回归正常水平;②2019Q4 放量预计主要以省内机场、高铁、酒店以及企业团购等为主,同时放量以主导产品飞天为主,价位更高的非标占比预计较低,因此预计Q4 产品结构低于去年同期,对净利率表现造成一定的影响。

      2020 年收入增速目标10%,预计量增大于价增,保持稳健增长态势。

      根据公司规划,2020 年茅台酒销售量在3.45 万吨左右,同比2019 年的3.1 万吨左右有一定幅度的增长,预计明年增长主要来自于量贡献。

      从基酒增速看,预计2016-2020 年茅台酒基酒量复合增速约为9%(2020 年计划实现5.6 万吨),大于2012-2016 年的基酒量增速(约为4%),近年来基酒量增速加快,为2020-2024 年的销量增长奠定基础。

      量价增长路径清晰,成长确定性强。当前茅台批价大约2400 元,与出厂价之间存在巨大价差,理论提价潜力较大,经销商库存普遍较低,供需紧平衡态势依然延续,茅台作为白酒行业唯一一家处于卖方市场的酒企,具备较强的自主放量权,叠加主动调整优化,公司中长期成长确定性相对较强。预计2019/2020 年公司EPS 分别为32.34/36.66 元,对应最新股价2019/2020 年PE 分别为35 倍/31 倍,维持“买入”评级。

      风险提示: 1. 经济下行压力加大;高端需求不达预期;2. 批价波动加大;市场竞争加剧等。