贵州茅台(600519):19Q4业绩下滑主因高基数和费用高增 2020年或能超额完成收入目标

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:王永锋/王文丹 日期:2020-01-03

  核心观点:

      直营占比提升推动收入保持稳健增长,高基数与销售费用大幅增长导致19Q4 业绩下滑。公司公告2019 年营业总收入885 亿元左右,同比增长15%左右,19Q4 收入250 亿元,同比增长12%。我们推算茅台酒收入759 亿元,同比增长16%。我们预计茅台酒销量基本持平或微幅增长,收入增长源于直营占比提升带来的吨价增长。2019 年归母净利润405 亿元左右,同比增长15%左右;19Q4 归母净利润100 亿元,同比下滑4%,出现下滑主要因为18Q4 业绩高基数;另外一方面,据公司2018 年年度股东大会资料,2019 年度销售费用预算较上年度增长83%左右,由于19 年前三季度公司销售费用同比下降8.14%,我们推测19Q4 可能一次性加大了销售费用投放。

      2020 年收入目标增长10%,量价齐升有望超额实现。公司公告2020年度计划安排营业总收入同比增长10%,一般公司均能够超额完成目标(根据公司历史公告,17-19 年目标分别为15%以上、15%左右、14%左右,实际完成52.07%/26.43%/15%)。公司公告2020 年度茅台酒销售计划为3.45 万吨左右,2019 年同口径计划为3.1 万吨左右,同比增长11.29%。另外2020 年公司直营占比有望进一步提升推升茅台酒均价,我们预计茅台酒收入仍会维持15%左右稳健增长。

      我们预计19-21 年公司收入分别为887.93/1,002.30/1,183.26 亿元,同比增长15.02%/12.88%/18.05% , 归母净利润分别为405.76/469.55/566.52 亿元,同比增长15.26%/15.72%/20.65%,EPS分别为32.30/37.38/45.10 元/股,按最新收盘价对应PE 为35/30/25倍。参照公司历史PE 估值水平,给予2020 年35 倍PE,对应合理价值为1,308 元/股,维持买入评级。

      风险提示。经济放缓超预期,直营占比提升不及预期,食品安全风险