丽珠集团(000513)：研发重新启航

公司近况

    2019 年12 月31 日，我们与公司管理层进行了交流。此外，公司于12 月23 日公告三年期股东回报规划和十年期期合伙人持股计划。我们认为过去一年，公司对于销售和研发体系进行了调整和优化；公司未来存在4 大看点：1）化学制剂品种结构升级，2）原料药品种优化，3）研发重新聚焦，4）核心骨干激励机制良好。

    评论

    制剂品种布局五大领域。1）消化道领域: 19 年1-3 季度占总收入19.0%。我们认为创新药艾普拉唑系列有望成为销售峰值超过15亿的品种。2）辅助生殖领域: 1-3 季度占总收入的19.7%。目前，重组人绒促性素已申报生产。3）抗感染领域：伏立康唑为核心品种，注射用盐酸万古霉素已于12 月获生产批件。4）精神领域：

    核心产品有马来酸氟伏沙明片、盐酸哌罗匹隆片（2019 年新纳入国家医保）。5）肿瘤领域：目前主要品种是参芪扶正注射液。

    原料药品种毛利率不断提升。公司核心品种竞争格局优良，价格体系稳定。研发方面，公司新建了多肽研发团队，在研项目中涉及高端抗生素及高端兽药品种。

    公司对单抗和微球平台进行了项目重点聚焦。单抗方面，重组抗IL-6R 人源化单抗目前处于临床III 期，病人入组顺利；重组人源化抗HER2 单抗、重组人源化抗PD-1 单抗正在进行临床Ib 期。微球方面，曲普瑞林微球（一个月）项目处于I 期临床；醋酸亮丙瑞林微球（三个月）已获临床批件；后续已经立项的品种还包括奥曲肽微球、阿立哌唑微球、戈舍瑞林植入剂等。具体内容见第三页。

    估值建议

    我们维持2019/2020 年EPS 预测1.33 元/1.53 元，首次引入2021年EPS 预测1.76 元，同比增长14.9%/15.1%/15.0%。当前A 股股价33.62 元对应2020/2021 年22.0 倍/19.1 倍P/E。考虑公司研发重新启航，我们A 股维持跑赢行业评级，上调A 股目标价11%至41 元（对应26.8/23.3 倍2020/2021 年P/E，21.95%的上行空间）。

    当前H 股股价24.3 港元对应2020/2021 年14.4 倍/12.6 倍P/E。H股维持跑赢行业评级，上调H 股目标价6%至30 港元（对应17.8/15.6 倍2020/2021 年P/E，23.46%的上行空间）。

    风险

    研发进展不及预期，合伙人持股计划执行不及预期。