健盛集团(603558)：三年规划清晰 越南扩产优化产能全球布局

事件：公司2019 年12 月24 日公布2020-2022 年发展战略规划（纲要），提出公司未来三年将着力实现“三高一低”：1）高效能：推进智能制造建设，提升供应链整体效率；2）高品质：增强集团创新能力，实现OEM向ODM 的转变；3）高责任：提升对社会和生态发展的贡献度；4）低成本：聚焦运动服饰领域，优化产能全球布局，完善投入产出结构。

    扩大海外产能占比，增强研发提升ODM 能力建设：为实现“三高一低”，公司计划从以下方面采取具体举措：1）优化产能：未来三年投资5 亿元在越南清化工厂新增袜机2000 台、在越南兴安工厂新增无缝织机330台，建立生产“大数据”库和计划排产系统，自动实现最优订单分配方案；2）增强研发：增加研发团队人数，完善研发组织，建立适应ODM的产品研发工作流程；3）提升智能制造水平：引入自动包装、探索机器视觉替代人工检验、织机联网实现生产中控；4）优化客户结构：适当增加国内市场服务比例，发展自有运动服饰品牌JSC；5）调整组织架构：精简集团计划部门层级，增设设计研发总监、信息总监、自有品牌副总，通过信息化系统加强集团对各基地生产部门的直接管理；6）协同客户建立绿色供应链：提高棉袜及内衣后道工序自动化程度，降低劳动强度，研发废水高比例回用技术实现染色废水超低排放。

    越南袜机及无缝织机的投资扩产为公司提供确定的产能增量、收入及盈利增长。棉袜业务方面，由于公司计划未来三年越南新增袜机2000 台，预计2019-2022 年袜机台数复合增速11%，对应2019-2021 年棉袜产能分别为3.1 亿/3.5 亿/3.9 亿双，考虑年均效率提升2%，对应棉袜收入分别同增12%/12%/12%至11.4 亿/12.7 亿/14.2 亿元；无缝内衣方面，公司计划未来三年越南新增无缝织机330 台，预计无缝织机台数复合增速约30%，对应2019-2021 年无缝内衣产能分别为3000/3723/4808 万件，对应无缝内衣收入分别同增24%/31%/29%至6.8 亿/8.8 亿/11.4 亿元。

    从利润端来看，随着越南产区收入及无缝内衣业务占比的提升，预计公司净利率水平将逐年提升。由于越南相对国内在劳动力成本、税收方面具备优势，而无缝内衣业务整体毛利率较高，故随着这两部分收入占比的提升，公司未来净利率水平有望稳健提升，预计2019-2021 年净利率分别为14.5%/14.8%/15.1%。

    盈利预测与投资评级：考虑到公司未来计划在越南产能及研发方面加大投入，我们预计2019-2021 年收入同增16%/19%/19%至18.3 亿/21.7 亿/25.8 亿元，净利润上调至2.65 亿/3.22 亿/3.91 亿元，对应PE17/14/11X，上调评级至“买入”。

    风险提示：大客户订单丢失、贸易环境发生变动、产能扩张进度不及预期