梦百合(603313)：零压时代已来 造梦者扬帆启航

报告摘要：

    记忆绵床垫市场前景广阔，电动床行业迎来爆发期。2004-2015 年美国记忆绵床垫市场规模CAGR 为10.03%，远高于非记忆绵床垫的3.71%。

    随着居民消费水平提升和对记忆绵的接受度提高，未来记忆绵将逐渐替代传统弹簧床垫，市场前景广阔。2011-2017 年美国电动床销售额CAGR高达20.25%，2018 年电动床销量占比较2017 年增加3.41pct，海外电动床市场规模高速增长，占比不断提升，电动床行业迎来爆发期。

    布局海外打破产能瓶颈，产能爬坡推动毛利率及利润率逐季提升。反倾销政策加速中小企业退出美国市场，订单有望向公司集中。公司海外产能布局完善，2019 年泰国（租用厂房投产）、美国和塞尔维亚三期工厂投产，打破产能瓶颈。随着产能爬坡，毛利率和利润率有望逐季提升。

    内销提质增量，外销OBM 占比有望提升。内销方面，2018 年7 月王震接管内销后对管理进行全面优化，经销商盈利能力大幅改善。公司打造三年千店计划，门店扩张提速，预计零售内销有望实现量质齐升。另外，公司通过恒旅模式，以体验式场景培育消费者习惯，逐步打造记忆绵床垫舒适健康的形象，深化零压房=记忆绵=梦百合的品牌印象。目前合作酒店约4500 家，预计2020 年有望达到8000+家酒店。外销方面，公司外销由ODM 向OBM 转型，2019 年10 月发布公告拟收购美国家居零售商Mor，意图复制“西班牙思梦模式”。若此次收购成功，1）Mor 的Sleepmor mattress 将由公司代工，提升销售额；2）借助Mor 的零售渠道和物流分拨能力扩大自有品牌销售渠道；3）提高零售能力，进一步打开美国自主品牌零售市场。外销内销齐加速有望推动营收高增。

    投资建议：不考虑收购Mor 带来的收入增长。由于近期产能爬坡较快，上调盈利预测。预计公司19-21 年EPS 分别为1.15、1.83、2.49 元，对应PE 分别为18X、11X、8X。维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨，内销市场开拓不及预期