汽车及零部件：汽车内饰企业调研纪要(宁波华翔、继峰股份、常熟汽饰)

行业近况

    近期，我们组织了汽车零部件——内饰件企业（宁波华翔、继峰股份以及常熟汽饰）系列调研，并与管理层进行了交流。

    评论

    汽车内饰件包括汽车仪表板、内门板、立柱、地毯、顶棚等产品，目前行业依然较为分散，我们认为，在模块化供货的趋势下，市场将向少数头部企业集中。

    宁波华翔：一汽大众产销两旺；热成型贡献增量。我们认为，公司目前业绩增长的两个亮点包括：1）公司第一大客户一汽大众（1-3Q19 收入占比达23%）4Q19销量增长提速，10-11 月增速分别达21.4%/28.1%；2）热成型产品贡献增长。2019年以来公司热成型产品持续上量，目前9 条线处于满产状态，公司的热成型产品主要配套宝来、探岳、探歌等一汽大众等热销车型，此外，也获得了部分来自广汽丰田的订单，我们认为，热成型将是今年和明年业绩的主要增长点。中长期来看，公司规划持续突破日系客户以及ABB 等豪华客户。海外业务方面，19-20 年将处于持续减亏过程。

    继峰股份：整合持续进行，降本增效有空间。我们参观了公司收购的德国格拉默旗下的上海工厂。格拉默乘用车业务（中控扶手、座椅头枕）中国区客户包括北京奔驰、华晨宝马、南北大众和上汽通用等，工厂坐落于长春、北京和上海三地。

    其中，上海工厂2018 年收入6200 万欧元，主要产品为中控及头枕，客户为上汽通用，2018 年收入占比达70%。目前，模具、头枕支杆等主要采用外购，工厂表示，未来将逐步考虑从继峰进行采购。我们认为，19 年下半年将是格拉默的盈利低点，但后续随着整合的推进将带来降本增效以及国内收入增长，预计格拉默的净利率有望逐步提升至行业平均水平（5%+）。

    常熟汽饰（未覆盖）：拥有优质客户；产能利用率有提升空间。公司客户优质，集团收入口径来看，2018 年一汽大众+奥迪占45%、捷豹路虎、奔驰、沃尔沃、吉利和奇瑞占比分别为12%、7%、7%、7%和6%。近年来，公司产能持续扩张，截止3Q19，公司固定资产和在建工程分别达13.4 亿元和4.4 亿元，按投入产出比1:2，我们认为公司已投产能满产收入将在30 亿元以上。目前，公司的产能整体产能利用率为70-75%。往前看，公司收购天津安通林50%外方股权，我们认为，未来天津业务将成为公司业绩主要增长点之一。此外，公司积极布局自动化及模具生产能力，通过加快生产节拍等方式，持续推进中长期降本增效。

    估值与建议

    目前汽车内饰行业格局依然较为分散，未来市场份额有望向头部企业进一步集中，建议关注目前产能利用率及估值均处于低点且有潜力的公司。如：宁波华翔（低估值）、继峰股份（盈利处于低点）、新泉股份（未覆盖，成本领先）、常熟汽饰（未覆盖，产能利用率处于低点）等。

    风险

    下游乘用车销量持续低于预期。