中国联通(600050):“ARPU 反转”+“格局改善” 5G步入成长新通道

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:朱型檑/唐宗其 日期:2019-12-27

  投资要点:

      中国联通作为国内主要运营商之一,在4G 时代由于多方面原因经历了阵痛时期,我们认为随着5G 时代的到来,公司有望进入上升通道。1)竞争格局改善及共建共享有望提升行业整体利润率(行业营收增速下跌趋势反转)及竞争力(联通市场份额提升)。2)通过复盘3G/4G 发展以及国外运营商ARPU 的变化,ARPU 有望在5G 初期反弹。3)5G to B业务快速发展带来新增长点,联通业绩有望步入上升通道。

      海外运营商对比,内容及数字化业务是可能突破方向。从全球各个地区的运营商数据上来看,用户的ARPU 值呈现缓慢下降态势,而AT&T 和Verizon 业绩依旧保持增长主要得益于两家公司内容生产及数字化领域的成功转型。联通也以“云+智慧网络+智慧应用”为引领,加快云计算、大数据、物联网等重点创新业务市场拓展,扩大规模,为未来高效可持续发展积蓄动能。产业互联网增长迅速,是未来发展亮点。

      复盘3G/4G 运营商发展,5G 时代ARPU 有望回升,to B 业务亦是新增量空间。1)回顾3G/4G 时代,ARPU 值一直处于下降的通道,主要因为一方面运营商在新业务增值方面面临互联网及内容厂商的挑战,同时提速降费带来单位流量价格较快地下降。2)每次移动技术更替时,ARPU 的降速有所放缓,随着5G 的来临,运营商竞争趋缓,在5G 商用前期ARPU 有望反转回升。3)5G 三大应用场景不仅仅解决人与人的连接,to B 业务的探索有望打开新利润空间。

      共建共享协同发展,竞争格局改善。2019 年9 月1 日起,运营商取消不限量套餐,竞争格局趋于改善。同时公司携手建设5G 网络,核心网各自建设,5G 频率资源共享,双方将在15 个城市分区承建5G 网络。此次共建网络有助于联通降低网络建设及运营成本,缩小差距,有效增强5G 网络覆盖及网络质量提升,快速形成5G 服务能力。借鉴海外经验,多个共建共享实例表明,运营商共建共享可减少重复建设,有效节约开支,提升服务质量。

      维持盈利预测与“增持”评级。我们维持盈利预测,预计19/20/21 年净利润为59/79/93亿,对应PE 估值为31/22/19 倍。但同时需要考虑A 股与港股的资本市场环境及投资者风格不同,A 股相对于港股而言享有一定的估值溢价,难以简单类比。我们采用FCFF 对公司进行估值,预计当前目标价6.66 元,维持“增持”评级。

      风险提示:5G 建设不及预期;竞争格局改善不及预期。