兆易创新(603986)：TWS驱动NORFLASH需求旺盛 公司业绩回暖

核心观点

    公司净利润创新高。公司前三季度实现营收22.04 亿，yoy+28.04%；归母净利润为4.50 亿元，yoy+22.42%，存货同比下降22.04%。Q3 单季度实现营收10.02 亿元，yoy+62.97%；归母净利润2.62 亿；yoy+98.21%，扣非归母净利润2.36 亿，yoy+92.2%；Q3 单季毛利率41%，同比增长2%。

    受益Nor Flash 需求旺盛，公司毛利提升，存货下降，业绩超预期。

    受益TWS 快速增长，Nor Flash 需求旺盛：2019H1 TWS 耳机共计实现出货量4450 万部，其中Q1 和Q2 出货量分别达1750 和2700 万部，环比增长40%和54%，根据前瞻产业研究院预计全年有望超1.2 亿部，同比增长161%。受益TWS 强劲需求，我们认为Nor Flash 强劲的需求将会持续到明年，公司的毛利率也会随着出货量增长而增长。TWS 新增降噪/语音控制功能将助推Nor 往256Mb 等高容量演变。公司也相应的推出256Mb、512Mb大容量产品。中长期，受益IOT、车载电子、5G 产品的放量，Nor Flash 需求量将会持续旺盛，公司作为国内存储芯片龙头厂商，将会深度受益。

    SLD NAND 收入有望迎来快速增长，DRAM 进展超预期：公司SLD NAND38nm 已经开始小批量出货，24 nm 工艺产品技术也已经成熟。公司也推出了基于自研NAND Flash 提供小容量eMMC 解决方案。随着产品技术的成熟和产能的释放，营收有望迎来快速增长。长鑫第一代8Gb DDR4 DRAM已经投产，产品通过国内外大客户验证。通过与长鑫合作，公司切入了DRAM 千亿美金市场，完成了存储产品全布局，天花板被彻底打开。

    国产32 位领先MCU，国产替代空间大：公司是本土领先的32 位MCU 供应商，产品实现了低中高端全覆盖，并顺利切入车载MCU，公司MCU 业务近三年营收增长为43.2%，增速高于整体营收。MCU 需求稳健，国产化率不高，替代空间巨大。

    财务预测与投资建议

    考虑到公司芯片业务需求旺盛，我们上调了公司19-21 年归母净利润至6.7、11.2、12.6 亿元（原预测19-20 分别为6.45 和8.55 亿元），根据可比公司20 年平均63 倍估值，对应目标价219.87 元，调至增持评级。

    风险提示

    储存业务不及预期；新品研发不及预期。