通威股份(600438):天梯石栈“通威”夷

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:方重寅/居嘉骁 日期:2019-12-25

  全球光伏需求将持续增长,平价上网已渐行渐近目前,19 年国内装机潮已在三季度尾逐步放量,且大概率将加码20 年需求,同时20 年为国内最后一批新增光伏上补贴之年,国内市场或将迎来“终极抢装”。德国10 年开始用电侧平价,12 年开始发电侧平价,光伏渗透率由1.85%快速提高至4.19%。类比德国平价进程,当前国内处政策预期拐点及平价前夕,至18 年年底,国内光伏渗透率为2.62%,仍有较大提升空间。全球视角下,全球178 个国家已签订巴黎协定,146 个国家设定了可再生能源的目标,中东、南美、东南亚国家因光伏经济性及微网属性,将逐步加大对光伏发电需求,预计全球光伏新增装机仍将保持高速增长。

      多晶硅:晶硅产业链格局最优环节,通威成本+产能双领先2019 年,国内多晶硅厂商将进入新产能集中投产期,新增产能将达17.4 万吨,至年底总产能将提升至 52.7 万吨,但考虑新建产能实际投放时点以及1-2 个季度的爬坡期,预计 2019 年国内硅料年化有效产能约 42.6 万吨。未来1-2 大厂产能稳步爬坡,但鲜有最新扩产规划,多晶硅环节将现紧平衡状态,而公司多晶硅现金成本行业领先,订单充足且将持续高产销。

      电池片:低成本高效率全球龙头已长成

      长期来看全产业链降价为大势所趋,短期降价更属常态。原材料硅片环节在2020 年迎来扩产潮,电池片环节扩产速度将显著低于硅片环节。同时,公司电池片非硅成本及产能利用率持续领跑,未来新扩产能将进一步摊薄成本。

      风险提示

      第一,国内光伏政策改善不及预期;第二,公司产能释放、投产不及预期等。

      投资建议:维持“增持”投资评级

      通威股份是全球“高效电池+多晶硅”龙头。当前行业正处于政策落地叠加平价驱动,国内外装机需求明确,公司多晶硅及电池片环节均处于预期低点,各环节盈利改善趋势明显。同时,通威正处于历史估值低点,估值上修的空间和弹性较大。综合相对估值与绝对估值,我们认为公司合理估值区间为17.20-20.53元/股(2019 年三季报点评预计公司股价区间为15.78-18.75 元/股),并维持“增持”的投资评级。