化工龙头价值分析系列之五：荣盛石化(002493)

　　虽然我们对炼化景气较为悲观，但公司浙石化项目最大优势恰恰就在于抗风险能力极强。凭借盈利和资金优势可实现逆势扩张，具备成长为世界级炼化企业的巨大潜力，这也是我们看好公司长期发展根本原因。

    　　核心观点

    　　浙石化最大优势在于扩张能力：浙石化的扩张能力来自两方面，一是项目本身的阿尔法，即规模和区位赋予的盈利优势，使其在行业底部仍能享有很高的超额利润。二是股权结构更为多元化，除公司外的其他股东资金实力也很雄厚，这也有助于其扛过行业的惨烈洗牌，并拥有逆势扩张的资本。目前浙石化一期即将投产，二期项目已经开工，三期项目启动报批，远期规模有望提升至6000 万吨，具备了成长为全球顶级炼化一体化基地的巨大潜力。

    　　规模优势分析：炼化作为工艺极为成熟的行业，盈利能力主要就取决于规模。浙石化是国内首个4000 万吨统筹规划的一体化项目，在原料适应性、加工成本、协同深度、产品结构和精细化程度等多方面享有竞争优势，我们测算其受益于规模效应带来的税前盈利优势约106 亿，其中一期57 亿。

    　　区位优势分析：浙石化地处舟山，享有政策支持、产业集群、物流便利三大优势，是国内最为适合发展炼油工业的风水宝地之一。未来沪甬舟大湾区有望成为我国最大的炼油产业基地和世界级炼油中心，浙石化作为其中的引领者将充分受益，由此带来的税前盈利优势约17 亿，其中一期8 亿。

    　　财务预测与投资建议

    　　基于对行业景气度和公司产品价格的判断，我们预测公司19-21 年EPS 为0.38/0.89/1.05 元。选择国内炼化行业龙头为可比公司，考虑到公司远期炼化产能有望达到6000 万吨，潜在成长性更强，给予15%的估值溢价，按照20 年15 倍估值，首次覆盖给予目标价13.35 元和增持评级。

    　　风险提示

    　　油价波动风险；行业景气下滑风险；开工率下滑风险