深度*公司*普洛药业(000739)：CDMO新订单陆续落地 集采利好原料药制剂一体化发展

　　公司内部持续进行整合提效，精简优化内部治理结构后仍有较大利润释放潜力。CDMO 板块在兽药及造影剂领域的多个订单陆续落地。制剂板块在近期国内外市场均取得突破性成果：公司首个品种视同通过一致性评价并中标第二轮全国药品集采，首个ANDA 也已获批。未来公司原料药制剂一体化逻辑逐步兑现，业务也将进入放量期。看好公司长期发展，维持买入评级，继续重点推荐。

    　　支撑评级的要点

    CDMO板块多个兽药和造影剂中间体等项目陆续落地：公司将CDMO作为未来重点发力领域之一，在商业化及早期临床项目均做了较多储备，近期逐渐落地。公司已公告与全球最大兽药企业硕腾签订3 个API 产品的供货协议，并与全球影像诊断制剂龙头企业Bracco 新签订2 个产品的战略合作协议。后续仍有多个在进行验证或确认的商业化项目，预期未来将陆续落地，为公司提供强劲增长动力。CDMO前期受丙肝药的负面影响已清零，板块重回上升轨道，预期未来3-5 年CDMO业务将高速增长。

    首个视同通过一致性评价品种左乙拉西坦中标25 联盟地区集采，一体化道路已初步打通：第二轮集采中左乙拉西坦片由普洛和京新两家中标，其中普洛对应保底量600 万片（1,440 万）。但参考去年集采实行情况及今年指导精神，实际采购量应远大于此数量：去年京新药业左乙拉西坦片中标4+7 后，今年上半年实现销售0.48 亿元，同比增加了0.34 亿（4+7 全年约定采购量对应金额仅0.155 亿）；目前原研UCB 价格4.43 元左右高出中标价85%，普洛有望在中标地区及其他非联盟区域快速占领市场，预计2020 年销售额有望过亿。

    公司盈利能力不断提升，整合提效仍有空间：公司2019 第三季度单季收入增速16.76%，归母净利润增速73.43%，在2019 年前两季度快速增长的基础上仍有进一步提升（较上半年水平分别提高了1.18 和22.82 个百分点）。单季毛利率和净利率分别为31.83%和8.08%，较上年同期分别提高了1.47 和2.64 个百分点。公司自去年起持续对内部管理架构进行整合精简，裁减冗余人员部门、合并类同的职能体系；同时公司加强内部绩效考核，重视突破创新，从多维度实现提效增利。

    　　估值

    公司进入全新高速成长期，各版块均有较大增长潜力。同时内部持续整合优化，盈利能力持续改善。原料药行业集中度持续紧缩，制剂和CDMO 板块未来有望贡献更多增量。我们预期2019-2021 年净利润为5.47/7.09/9.48 亿元，EPS 0.46/0.60/0.80 元，当前股价对应PE 28.2/21.8/16.3倍。维持买入评级，继续重点推荐。

    　　评级面临的主要风险

    原材料价格波动的风险；汇率波动风险；环保风险；制剂研发失败及销售不达预期的风险。