科博达(603786)首次覆盖报告：汽车控制器龙头 全球渗透打开十倍成长空间

全球控制器龙头，深度绑定大众集团。公司产品主要分为四大类，照明控制系统（主光源、辅助光源、氛围灯控制器等）占比约52%；车载电器与电子（电磁阀、汽车电器、USB 充电器等）占比约20%；电机控制系统（辅助电动泵、电子燃油泵等）占比约23%；新能源管理系统占比约0.5%。大众是公司最要的客户，历年营收占比超6 成；其中19H1，一汽大众、大众集团（海外）、上汽大众营收贡献占比分别为35.7%、27.9%、10.1%。

    车灯LED 化+拆分招标，10+倍潜在成长空间。由于LED 车灯对于功能、外观、精确度、技术迭代速度等要求越来越高，车灯模块拆分招标或成大趋势。公司目前在该领域内实力处全球一梯队，与大陆、电装、德尔福等全球巨头同台竞技。早年公司通过绑定南北大众逐步进入大众集团全球采购体系（包括奥迪、保时捷、宾利等）；目前受益于良好的口碑和性价比，公司与戴姆勒、宝马、福特、日产、雷诺、PSA 等全球知名主机厂陆续开始合作，有望于2020 年底开始配套放量，并逐步实现深度绑定。而由于车灯LED 化+拆分招标才刚起步，公司LED 灯源控制器营收仅约6.2 亿元（2018年），而我们预计未来全球市场空间有望达84 亿，作为细分领域全球龙头潜在渗透空间较大。此外，公司刚刚起步的氛围灯和LED 尾灯控制器单车价值分别约176 元，400 元，未来全球市场空间分别有望达62、70 亿元。

    公司汽车电子产品拥有宽广护城河，品类扩张空间广阔。公司所处的汽车电子行业全球市场规模超万亿，研发与认证壁垒极高，但公司均达到了行业顶级水平：1）通过AUTOSAR 直接对接主机厂平台同步研发；2）产品已通过SPICE 2 级（行业顶尖水平），安全标准达到最严苛的ASIL B 级；3）获大众集团（全球）等认可，可进行第二方验证。此外，公司拥有良好的基础实现品类扩张，推动业绩持续高增长：1）通用化确保优势可复制性：拥有通用的研发设备、研发团队以及研发平台，有效的保障新产品质量、降低边际成本、提升研发效率；2）拥有全球层面且牢固的客户渠道。

    IPO 助力突破汽车电子产能瓶颈，加强新能源布局。预计募集10.2 亿元，其中6.7 亿元用于汽车电子产品产能建设，其中包括光源控制器、燃油泵控制系统、ABC 等已有产品，以及AGS、电子节气门等新产品；1.7 亿元用于新能源汽车研发中心建设，强化新能源领域布局。

    投资建议：

    公司专注控制器领域，产品质量与技术全球一流；客户正由大众集团向戴姆勒、宝马、福特等全球知名车企加速渗透。未来受益车灯LED 化及拆分供应，以及汽车智能化，公司发展前景广阔、业绩增长可持续性十足。我们预计2019 年-2021 年，公司归母净利润分别为5.0、6.0、7.4 亿元，对应EPS1.24、1.49、1.86 元/股，给予2020 年39 倍PE，对应目标价59 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：车灯拆分供应进程、车灯LED 化速度、新客户拓展不及预期等。