万科A(000002)公司点评：股权之争渐息、业绩锁定度高、龙头溢价再现

事件：公司公告，钜盛华和前海人寿通过深圳证券交易所证券交易系统集中竞价交易方式合计减持万科 A 股股票，截至2019 年12 月19 日， 钜盛华和前海人寿合计持有万科A 股股份565107130 股，占万科总股本的 4.9999998%，低于5%。

    宝能退出态势明显、股权之争逐渐平息：宝能系通过持续减持，使得对万科持股从25.4%降至目前的低于5%，整体影响力大幅减弱，退出态势明显；此外，公司9 月21 日公告，大家人寿（原安邦）通过换购ETF，使得持股仅剩4.29%；两大保险股东对万科持股均低于5%，多年股权之争逐渐平息，公司管理层和股东利益将高度一致，管理和经营效能边际有望回升，公司作为行业龙头以及优质管理的代表，理应享受更高估值。

    销售稳健增长、2020 年相对增速或提高：2019 年1-11 月，公司累计实现销售额5735 亿、销售面积3697 万方、销售均价15512 元/方，累计同比5.44%、2.73%、2.63%，根据克尔瑞统计，2019 年1-11 月，TOP10、TOP50、TOP100 的销售额累计增速同比分别为13%、16%、16%；公司增速明显低于行业；我们认为随着明年各家公司销售增速预期的下调，我们预计TOP10 的增速或将降至10%，公司的相对增速有望提高。我们预计公司全年销售有望接近6500 亿元左右，公司的整体权益比例维持在60-70%。

    竣工高增可期、公司业绩锁定度高：1）竣工额预计同比将近25%：公司2019 年计划竣工面积3077 万方，而2018 年竣工面积2756 万方，计划竣工面积同比+12%；公司2019 年竣工项目大致对应2017 年销售项目，2017 年销售均价14738 元/方，同比2016 年销售均价13190 元/方同比12%，同比增速为2011 年来最高；由此计算公司2019 年竣工额（竣工面积*竣工单价）同比增长24.7%，但这个假设仍有不确定性，因为未必真正结算2017 年项目；我们认为公司的整体竣工结算比会相对稳定，因此结算收入增速有望超预期。2）业绩锁定高达197%：截止2019 年三季报，公司预收款（合同负债）5873 亿元，2018 年营收2977 亿，业绩锁定度高达197%；截止2019 年中报公布，公司已售未结金额6216 亿元，同比增长17.1%，可结算资源充足。

    投资建议：随着宝能系及安邦系的逐渐退出，公司股权结构进一步理顺，公司利益和股东利益高度一致，公司作为行业龙头和优质管理的代表，理应享受估值溢价，公司目前在手土储1.53 亿平、货值2.37 万亿，货值充足，在2020 销售增速预期下滑的情况下，公司相对增速就有所提高，公司目前业绩锁定度高达197%，我们预计竣工额同比有望增长25%或者更高，或将高于市场预期，我们维持公司2019-2021年EPS 分别为3.83、4.75、5.79 元/股，对应目前股价PE 倍数为8.1X、6.5X、5.4X，维持“买入”评级，参考可比公司一致性预期以及考虑到公司作为龙头带来溢价，给予公司10X 倍目标PE，对应目标价38.3 元。

    风险提示：销售增速不及预期、竣工端不及预期