宏观经济点评:从货币派生倍数看全面降准的需要

类别:宏观 机构:德邦证券股份有限公司 研究员:陆兴元 日期:2019-12-18

11 月M2 同比增速触及8.2%关键水平,全面降准需要上升。2019 年11 月,我国广义货币M2 同比增速再度降至8.2%。根据本轮货币政策周期中全面降准的经验,8.2%可能是一个触发降准的临界增长率水平。从2018 年到2019 年的5 次全面降准都是发生在M2 同比增速触及或跌破8.2%的水平以后。反过来看,M2 同比增速5 次触及或跌破8.2%水平,有4 次触发了全面降准,唯一一次没有触发的情况是发生在2019 年1 月刚刚全面降准以后。这说明该关键增长率水平对于货币政策的指示性意义较强。

    中央经济工作会议有关表述进一步明确对货币政策模式的要求。根据人民银行此前的论述,在稳健型货币政策的“语境”下,逆周期操作基本可以量化地理解为广义货币M2 增速略高于名义GDP 增速。因此,我们可以将当前中国的货币政策模式总结为一种“M2 增长率的麦克勒姆规则”,即M2 增长率盯住某个理想的名义GDP 增长率目标,且保持略高于这一名义GDP 目标增长率。2019 年中央经济工作会议指出,“稳健的货币政策要灵活适度,保持流动性合理充裕,货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应,降低社会融资成本”。这一表述进一步明确了对我国当前货币政策模式的要求。

    货币派生倍数变化趋势进一步支持2020 年1 月全面降准的概率。进一步将M2 分解为基础货币和货币派生倍数的乘积来看,则M2 增长率分别受到基础货币增长率和货币派生倍数增长率的影响。由于我国基础货币当前处于水平震荡阶段,短期难有大幅扩张。而如果货币派生倍数不能继续提升,则该指标的同比增长率预计将在2020 年2 月份出现下滑,这将使M2 同比增长率很难保持在合理区间。据此,我们认为2020 年1 月全面降准的概率较高。

    风险提示:货币政策对广义货币及社会融资增速下滑的容忍度提高,货币增速超预期下降。