三环集团(300408):积淀深厚的陶瓷专家 平台级能力成效显现

类别:创业板 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:胡誉镜/黄乐平 日期:2019-12-17

投资建议

    三环集团是拥有近半个世纪历史的先进陶瓷材料研发及应用专家:1)位于电子产业链中上游,产品附加值较高,近年来保持45%/33%以上的毛利率/净利率。2)构筑陶瓷材料、器件等平台级能力,带来较强的竞争优势和产品线延展能力。3)竞争对手主要来自日韩,我们认为未来将受益于电子行业自下而上的国产化。

    展望2020 年,我们看好:1)MLCC 需求提升+国产化趋势+积极扩产带来高成长;2)插芯、PKG、基片等全面向好,平台能力凸显;3)手机创新动能恢复,陶瓷机壳迎来增量。维持跑赢行业评级。

    理由

    MLCC 上升周期,加大投入迎接广阔市场。1)MLCC 约占全球电容市场规模的47%,受益于5G 手机用量提升30-50%,需求迎接进一步成长。2)4Q19 起景气回暖,国产化趋势持续。我们预计MLCC行业经历1 年左右的价格下行及去库存后,将于4Q19 起迎接逐季上行,国产化趋势下,中国大陆厂商在消费电子、家电、安防、通讯等领域的份额有望提升。3)三环积极扩产,2020 有望翻倍成长。三环MLCC 持续满产满销,我们预计明年产能及相关收入均有望实现翻倍以上成长,成为2020 年公司整体最大增量贡献。

    陶瓷平台收获期,插芯、PKG、基片等全面向好。我们认为三环基于陶瓷材料+设备+器件的平台级优势,陶瓷插芯、晶振PKG 基座、陶瓷基片等多条产品线都有望受益于需求回暖及国产化趋势。此外,公司在劈刀、浆料、氮化铝基板等新产品的投入即将进入收获期,2020 年有望开始放量,贡献提升。

    陶瓷机壳受益于5G 手机创新动能的恢复。2019 年陶瓷后盖渗透率略低于我们此前预期,主因4G 手机创新周期进入尾声,智能手机厂商的创新动力不足。2020 年,我们认为5G 手机将带动智能手机行业整体重回创新与成长周期,三环在陶瓷结构件具备先发优势,技术、成本、良率控制领先,有望优先受益。

    盈利预测与估值

    考虑4Q19 开始行业景气回暖及电子元件、陶瓷外观件明年的增长潜力,我们上调三环2019/2020e EPS 2%/8% 0.51/0.77 元。公司当前股价对应2020 年28.3x P/E。维持跑赢行业及2020 年34.9x P/E,上调目标价8%至27.0 元,对应当前仍有23%上行空间。

    风险

    MLCC 景气回暖不及预期;陶瓷机壳渗透不及预期。