宏观研究：一阶段协议的意义和“后贸易战时代”的经济走势

本报告导读：

    关税战短期对国内实质影响并非在经济增长，而是对微观主体的预期影响。中美一阶段协议的意义不在于关税取消多少，而在于贸易战缓和对微观主体信心的影响。后续经济动能和市场情绪的修复仍需政策的支持。

    摘要：

    中美贸易战第 一阶段协议文本当前达成一致，在时间上超出市场预期，但内容上低于市场预期。我们认为协议本身意义不在关税削减多少，而在于以下三点：

    为中国经济转型（和技术自主可控）争取了时间；

    倒逼中国改革提速；

    至少贸易战不升级，可以缓解市场和企业的焦虑，有利于提振信心

    后续潜在风险点在于技术战、金融战不在贸易协议本身。第一阶段协议使得双方相关领域摩擦可能性下降，但并未完全排除。

    贸易战一年半以来，单纯考虑出口链条，对国内经济影响非常有限。

    对美出口下行的确拖累了国内GDP 0.2 个点，但对欧盟、东盟等其他国家的出口基本对冲了该部分影响。

    细分行业角度的影响，在考虑东盟、欧盟对冲因素后，行业核心负面影响集中在化工、木材加工、皮革纺织、交运设备。单纯考虑对美出口下降，2019 年内拖累家具制造业工业增加值9.8 个点左右，设备制造0.9 个点，计算机电子行业1 个点左右，橡胶和塑料制品业1.6 个点左右，但部分行业由于对其他国家出口改善，整体表现积极。

    我们不排除关税长时间维持的实质影响将进一步加大，但当前来看，中美贸易战的影响更多集中于对微观主体宏观预期的影响。企业家信心与消费者信心均在一定程度受到贸易战影响，但消费者信心韧性较强。预期将通过边际投资与消费倾向最终作用于实体经济，这一传导途径的影响未来将大于外需变化的影响。

    关税即便全面撤销对于经济增长的实质利好短期也比较有限，更多是对微观主体预期的改善。综合几个核心预期线索，中美扰动当前的确对宏观预期存在一定方向性的影响。由于撤销关税的基本面影响有限且一阶段协议后续仍有一定的不确定性，因此即便中美缓和，我们认为仍然需要政策提振情绪。贸易战缓和叠加基建或政策发力“超预期”，将会使微观主体信心获得显著提升，而这一观察时点的短期窗口集中在2020 年一季度稳增长政策上冲阶段。