孚日转债投资价值简析：毛巾OEM最大出口商 建议申购

孚日股份发行6.5 亿元可转债，扣除发行费用后全部用于年产6500 吨高档毛巾产品、高档巾被智能织造与年产7,500 吨高档巾被系列产品智能制造项目。

    股权相对分散的民企，大股东质押较高。截至三季度，孚日股份前十大股东共持有公司41.99%的股权，其中第一大股东孚日控股持有公司23.68%的股权，通过西藏信托间接持有公司1.76%的股权，合计25.44%，为公司的控股股东，孙日贵直接持有公司3.30%的股份、通过孚日控股间接持有25.44%，合计控制28.74%的股权，为公司的实际控制人。质押方面，公司控股股东质押15.68%、占其持有股权的61.66%，孙日贵质押2.48%、占其持有股份数的75%，大股东质押比例较高。

    剥离房地产业务、专注主业，募投项目新增产能带来增长新动能。公司主要产品为毛巾系列，为我国家纺类产品第一大出口企业，通过代工贴牌向海外企业供货、海外收入将近70%。2018 年末公司剥离亏损的房地产业务，造成收入的下滑，但上半年受益于人民币贬值、主业收入增长，同时带动利润增长。目前公司已经剥离亏损业务，同时计划通过此次募投项目新增1.64 万吨产能、产能规模将增加至8.3 万吨，而过去几年公司产能利用一直较为饱满，产能消化风险相对小，未来成为公司业绩增长的新动能。

    股价中等、估值处于历史低位。股价方面，公司当前股价处于2015 年以来的中等位置；从估值来看，公司12 月12 日收盘价对应PE(TTM)为12.02 倍，处于历史低位，与同行业可比公司相比也较低，股价安全边际尚可。

    利率偏低、下修宽松，平价、债底保护尚可。孚日转债利率水平略低于市场平均，附加条款中下修条款（10/20，90%）较为宽松，表明公司较强的转股意愿。以对应正股12 月12 日收盘价测算，转债平价为99.06 元、对应转股溢价率0.95%，平价保护尚可；在本文假设下纯债价值为85.36 元，债底保护也较好。

    综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议申购本期转债。本次转债评级AA、利率条款略低于市场平均，发行日股价6.33 元、平价99.06 元，参考近期转债中评级、规模与本期转债相近的白电、好客（上市首日溢价率10.93%（收盘价103.9）、18.74%（收盘价108.45）），同时参考相似个券哈尔（105.84 元、溢价率15.82%）、万里（100.11 元、溢价率25.73%），以发行日股价为参照，预计本次转债上市首日价格103~105 元之间、对应溢价率4%~6%；本期转债仅设置网上申购，中签率预计在0.03%~0.04%之 间，建议一级市场申购。

    风险提示：大股东质押，棉花价格上涨