2020年度债市投资策略报告:双重阻力下的利率新周期

类别:债券 机构:世纪证券有限责任公司 研究员:冯乐宁/陈江月 日期:2019-12-13

1) 融资需求阻力下经济复苏放缓:从经济视角来看,短期内房地产调控政策边际放松,房地产销售边际回暖,基建也将在明年一季度显著发力,工业生产边际回暖,贸易摩擦有所缓和,利率存在向上调整的空间。但中长期来看,在债务控制和经济转型的主线下,房地产周期将收敛,主动去库周期或将有所拉长,制造业投资存压,消费增长乏力。在中长期融资需求的阻力下,经济复苏的节奏必然是缓慢的,利率市场在明年中期仍然会迎来配置机遇。

    2) 资金供给阻力下货币宽松受限:从货币视角来看,短期通胀存压,货币政策空间受限,利空债市,不过通胀压力有望在明年中期缓解,货币政策空间将打开。中长期来看,一方面货币政策保持定力,防止信贷过度扩张,信用周期虽然有所上行,但扩张的速度和力度都将放缓,在信用周期收敛下,利率上行空间在短期内将受到抑制,在3.5 左右重新迎来配置机会;另一方面,经过金融去杠杆,货币供给传导到实体的速度加快,金融机构难以再不断加杠杆来加大债市买盘,利率下行空间也受到一定的抑制,在2.8-2.9 左右或将重新向上调整。

    3) 双重阻力下的收敛式N 型利率周期:当前经济下行压力之下,拉动经济复苏是大方向,但是在融资需求和货币供给双重阻力下,经济复苏和信用扩张都难以一蹴而就,利率或将走出波动收敛的震荡趋势,呈现收敛式N 型利率周期。

    4) 投资策略:利率方面,短期内利率上行风险加大,可以以短久期加杠杆套息策略为主,等待配置机会显现后,拉长久期进行波段操作。信用方面,当前信用利差处于历史低分位,资本利得空间较小,应侧重票息收益,期限选择上不宜过长。

    5) 风险提示:经济超预期上行、通胀超预期上行、货币政策超预期收紧。