正邦科技(002157)深度研究报告：全力扩张生猪业务 生物安全防控全面升级

生猪出栏量上市猪企排名第三，大股东增持彰显信心。饲料业务和养殖业务是公司主要发展板块，公司生猪出栏量由2011 年71 万头大幅攀升至2018 年550万头，年复合增长率高达34%，生猪出栏规模在上市猪企中排名第三，今年1-11 月公司仍实现出栏正增长。近日公司发布公告：控股股东正邦集团拟以自有资金通过集中竞价交易方式增持公司股票，增持数量2000 万股-4000 万股。

    高猪价或将延续数年，生物安全防控成重中之重。本轮非瘟疫情导致我国祖代种猪产能也严重受损，从曾祖代种猪到二元种猪育成需要28 个月，产能恢复将是一个漫长的过程；目前市场所尝试的三元留种必将导致生产效率严重下滑，我国高猪价或将维持数年。主流上市猪企凭借其种猪、仔猪资源，强大的资金实力和不断加强的生物安全防控能力，预计未来数年扩产优势突显。

    模式差异并非防非控非万能钥匙，自繁自养和“公司+农户”模式将不断进化和提升。非瘟前后俄罗斯猪业规模化程度快速提升，规模化养殖出栏生猪比重由2005 年28%剧增至2018 年86%。养殖模式差异并非防非控非万能钥匙，猪场的软硬件水平才是企业致胜关键，过去数年，俄罗斯生物安全等级最高的TOP3 养殖企业均爆发不同频次非瘟，且均集中在养殖密度更高的主产区。对标俄罗斯，国内大型养殖企业需要从软硬件不同维度全方位提升猪场生物安全防护水平，并持续、连贯地重视并贯彻落实。此外，我国政府对“公司+农户”持续大力支持，自繁自养和“公司+农户”两种模式将在我国长期进化和提升。

    种猪资产爆发式增长，生物安全防控全面升级。①种猪资源充足。公司拥有GGP、GP 种猪合计约15 万头，今年9 月末公司存栏母猪65.3 万头，其中，能繁母猪35.2 万头，后备母猪30.1 万头，2019 年底母猪存栏将达到120 万头，我们预计2020 年生猪出栏量有望达到1100-1300 万头。②全力以赴扩大生猪养殖规模。非瘟疫情并未减缓公司扩张步伐，2019 年以来，公司向大股东定增近10 亿元，拟发行不超过16 亿元可转债，获得控股股东临时性借款额度48 亿元，并向大股东转让非核心资产，做强做大生猪养殖业务。③全面提升生物安全防控。猪场生物安全防控是影响猪场存亡关键因素，公司全面审视自建饲料厂、自建猪场、合作养户猪场在生物安全防控的软硬件投入、制度及作业流程落地，全面提升猪场生物安全防控。我们在草根过程中了解到，10 月公司已全面梳理和调整SOP，效果立竿见影，生物安全防控能力再上一个台阶。

    盈利预测与投资建议：根据公司近两月月报，育肥猪出栏体重已从9 月约98公斤大幅攀升至10 月111 公斤、11 月115.28 公斤，该指标从侧面反映公司非瘟防控取得很好的效果，根据10、11 月出栏均价，我们可推算出公司每月生猪养殖净利达到或超过5 亿元，公司经营拐点已现。我们维持预计2019-2021年公司生猪出栏量570 万头、1200 万头、1500 万头，对应收入224.6 亿元、497.2 亿元、568.9 亿元，对应归母净利润24.1 亿元、184.6 亿元、194.9 亿元，同比分别增长1145.2%、666.3%、5.6%，对应EPS0.99 元、7.55 元、7.97 元。

    生猪板块在盈利高点PE 超过10 倍，我们给予公司2020 年5 倍PE，维持目标价37.75 元，维持“强推”评级。

    风险提示：公司生猪出栏不及预期；猪价上涨不及预期。