11月通胀数据点评：猪通胀如期而至 食品和工业品补库后价格有望重新回落

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    中国11 月CPI 同比上涨4.5%，预期4.3%，前值3.8%。中国11 月PPI 同比下降1.4%，预期下降1.4%，前值降1.6%。

    评论

    11 月份CPI 略高于市场预期，达到4.5%，PPI 基本符合预期，跌幅缩小到-1.4%。其中CPI 的主要拉动因素依然是猪肉，无论是环比贡献还是同比贡献都是主要拉动因素。除去食品和能源后的核心CPI，11 月份同比增速继续下降到1.4%，是最近几年的新低，也印证了市场的那个通俗说法“拿掉猪以后都是通缩”。

    而PPI 来看，虽然同比有所改善，但环比来看，11 月份仍是负值，而10 月份PPI 环比虽然为正，主要是猪肉的拉动（因为PPI 中也有生活资料，也含有猪肉的影响），剔除猪肉的拉动，其实10 月份PPI 也为负值。从环比的角度来看，其实工业品仍有一定通缩压力。不过，部分工业品由于此前的库存去化，目前库存较低，因此存在一定的库存回补动力。比如近期暖冬效应下叠加地产的抢开工，螺纹钢、水泥和部分有色金属的库存都偏低，目前利润也都还不错，厂商正在开足马力补充库存，因此冬储阶段，这些工业品的库存回补可能也很快。

    至于猪肉，由于供给紧缺，目前各省政府也在组织恢复生猪养殖和供给，而肉猪也被用于当作能繁母猪来恢复生猪供给。目前已经观测到母猪存栏企稳回升，预示2-3 个季度后，生猪供给也会开始逐步恢复。

    总体来看，如果从同比角度来看，无论CPI 还是PPI，未来2-3 个月，同比都会上升，CPI 是因为猪肉，PPI 是因为低基数和部分工业品低库存下推动价格回升。但其实无论食品还是工业品，目前都已经进入积极补库阶段，随着价格的回升和库存的回补，我们预计明年二季度，无论是CPI 还是PPI，都会重新进入下行通道当中。

    1、 CPI 涨价压力主要来自食品，其余消费品均偏弱从11 月份CPI 的环比数据来看，只有食品的环比明显上涨，其余的分项都偏弱，尤其是生活用品及服务、交通通讯、教育文化及娱乐、其他用品及服务基本都是负值。一方面与11 月份双十一的电商降价促销有关，另一方面也显示实体经济的消费需求依然偏弱。

    但从高频数据来看，11 月份猪肉的环比涨幅放缓，甚至11 月份全月来看，猪肉价格有所回落。往12 月份到明年春节前后来看，猪肉价格还会因为季节性需求而上涨，但涨幅会受限，因为价格过高后消费需求受到抑制。我们预计12 月份CPI 同比还会小幅上涨，可能在4.7%-4.8%，然后1 月份因为春节错位，CPI 同比可能还会继续上升并破5%，可能达到5.5%附近，然后开始回落。总体来看，我们认为CPI 会因为猪肉上涨而涨的快，也会因为猪肉价格回落而跌的快，因此明年二季度往后，CPI 会处于一路下行态势。

    2、 PPI 环比仍为负值，未来几个月会因为基数效应而转正，但并不是趋势性回升11 月PPI 环比降0.1%、同比-1.4%，符合预期；生产资料下降0.2%而生活资料上涨0.3%，PPI 结构的分化也与CPI的结构性特征较为相似，具体来看生活资料中食品类PPI 环比上涨1.1%，尤其是农副食品加工业环比上涨1.8%，涨势依然强劲，但其他生活资料，如日用品价格以及耐用消费品价格均有所下滑。与之相反，生产资料整体偏弱，工业品价格仍整体延续下跌趋势，上游黑色及有色金属采选跌幅均扩大至-1.6%，化学纤维制造业跌幅扩大至-1.9%。

    整体来看，PPI 受工业品价格下跌拖累环比走弱，但在基数作用下同比略有提升。

    我们此前提到近2-3 个月强开工和暖冬带动开工时间延长导致地产基建相关的工业品需求较强，因此PPI 近阶段可能同比有所改善，有可能回到正增长，但随着目前黑色和有色积极补库，库存会重新累积，而地产开工需求后期会逐步回落，因此明年开春后，工业品价格可能会再度回落，并带动PPI 再次下探，因此我们认为目前PPI 并不是趋势性回升，只是阶段性的反弹，明年还会有二次探底的过程。