上汽集团(600104)11月销量点评：自主稳步上升大众增速转正

事件概述

    公司发布2019 年11 月产销快报：单月汽车批发总销量58.2 万辆，同比减少9.6%，环比增长6.9%。其中，上汽乘用车（自主）单月销量6.4 万辆，同比增长0.8%；上汽大众20.7 万辆，同比增长4.3%；上汽通用11.9 万辆，同比减少34.0%；上汽通用五菱销量16.0 万辆，同比减少11.1%。2019 年1-11 月公司累计汽车销量554.0 万辆，同比减少13.3%。

    分析判断

    自主：上汽乘用车表现稳定，通用五菱销量波动

    1）上汽乘用车自2019 年7 月起批发销量持续正增长，11 月维持同环比双升，同比增长0.8%，环比增长5.0%；2019 年11 月乘用车行业批发销量同比减少5%，零售销量同比减少3%，上汽乘用车表现优于行业，销量逐月稳步上升，主要受益于产品组合发力：主力SUV 车型荣威RX5 推出改装增配Max 版本，预计11 月销量近2 万辆；轿车车型荣威i5 满足2B 需求，城市出租用车更新替换驱动销量增长，预计11 月销量超1 万辆。

    2）上汽通用五菱销量波动。2019 年11 月销量同比减少11.1%（10 月同比减少6.7%），环比增长6.7%，未来宝骏系列产品仍有向上空间：宝骏系列新产品RM-5、RS3、RS5、RC-6 于10 月销量分别为0.8、0.4、0.2、0.3 万辆，总计1.8 万辆新车型销售为上汽通用五菱销量复苏添砖加瓦。

    合资：上汽大众增速转正，上汽通用底部蓄力

    1）上汽大众2019 年11 月销量同比增长4.3%，环比增长22.8%，销量增速如期转正，实现本年首次单月正增长，主要得益于：品牌产品结构合理，SUV、轿车双双发力。SUV 车型及销量占比提升（途观、途岳、途铠、途昂11 月销量分别为2.1、1.5、0.8、0.8 万辆，大众四款SUV 车型总计贡献5.2 万辆销量，占上汽大众总销量的25.5%）；畅销轿车车型朗逸（含EV 版本）11 月销量5.2 万辆，同比增长12.2%，环比增长27.4%。中长期重点关注上汽大众新能源车型渗透率提升以及豪华品牌奥迪注入：2019 年三款新能源车型（途观PHEV/帕萨特PHEV/朗逸EV）上市，贡献销量增量的同时，缓解品牌双积分压力；奥迪合资公司预期注入，驱动单车均价、利润趋势上行。

    2）上汽通用2019 年11 月销量同比减少34.0%，环比减少12.8%。中高端合资品牌别克&雪佛兰被高性价比日系品牌抢占部分市场，唯独MPV 商务车型别克GL8 产品稀缺，竞争优势明显，11 月销量1.3 万辆，同比增长38.9%；未来上汽通用重点关注二线豪华品牌凯迪拉克车型及销量同步增长，驱动产品结构优化。上汽通用仍处于底部蓄力阶段，静待行业复苏，驱动销量修复。

    投资建议

    汽车消费刺激政策逐步落地，行业有望开启周期性复苏；公司作为乘用车龙头，自主已实现持续性增长，合资部分品牌有待修复，在合资整体销量回升过程中，公司有望发挥规模效应，业绩逐季修复。我们维持盈利预测：预计公司2019 至2021 年归母净利分别为312/360/389 亿元，同比下滑13%/增长15%/增长8%；EPS 分别为2.67/3.08/3.33 元，对应PE 8.5/7.4/6.8倍。给予乘用车龙头2019 年10 倍PE，维持目标价26.7 元，维持“增持”评级。

    风险提示

    车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期。