中炬高新(600872)：短期仲裁结果不改长期改善趋势

　　2019 年12 月2 日，美味鲜公司收到仲裁委员会的《裁决书》，经仲裁，公司与朗天慧德间签署的《厨邦股权转让协议》不具备法律效力，厨邦公司股权结构保持不变，仲裁结果不对公司经营业务造成影响。此外，广东美味鲜调味食品有限公司进行人事调整，董事会决定免去张卫华公司副总经理职务，但张卫华仍将在公司任职。

    　　投资要点

    20%股权收购终止，仲裁结果不影响经营业务，预计将继续争取解决厨邦问题。2018 年12 月，公司计划以3.4 亿元收购朗天慧德持有的广东厨邦剩余20%的股权，以实现100%的控制权。但该股权转让因朗天慧德法人代表撕毁协议，且与公司时任三名高管签署要求终止合同、另行洽谈的会议纪要而被迫终止。公司与朗天慧德均向仲裁委员会提出仲裁申请，委员会日前裁决，判定公司与朗天慧德间原先签署的《广东厨邦食品有限公司股权转让协议》不具有法律效力，厨邦公司股权结构保持不变，美味鲜维持80%持股比例，两次仲裁公司共需承担承担仲裁费用358 万元，本次仲裁结果不会对公司经营业务造成影响。从聚焦主业的战略角度出发，我们认为后续不排除公司后续会通过重新洽谈、法律等手段，力争解决厨邦小股东的问题。

    宝能入驻，加强管理，提高战略定力。2018 年9 月，宝能系下的中山润田以24.92%的持股比例成为公司第一大股东。Q4 公司董事会换届后，宝能系代表占四席，开始推进对战略的根本把控。2019 年3 月，公司的实际控制人由中山火炬高新技术产业开发区管理委员会变更为宝能集团董事长姚振华。此后，积极推进公司战略发展，进一步明确聚焦主业，新管理层上任后，公司发展战略更为清晰，发展节奏更市场化：1）明确激励机制，提升人员效率，年中公布《绩效考核与薪酬激励制度》，除了考核指标向收入倾斜外，还包括奖金分配向中层业务骨干倾斜，设置超额奖励。2）招兵买马加速销售布局，公司计划大幅增加销售费用和销售人员，以更快的速度开拓市场，开展办事处裂变，尽快完成全国化布局。新管理层对公司发展战略已经明晰，激励配套做出相应改进，激发活力释放潜力，迈向五年双百。一系列的改革举措推动下，为公司奠定管理发展基础，民营体制进一步释放活力。

    投资建议：公司23 年目标营收过百亿和年产销量过百万吨，薪酬考核落地激发员工活力，体制机制优化提升公司效益，收购未完成不掩盖宝能入主后对公司经营能力和战略定力的全方位提升，五年双百可期。预计 19-21 年公司营收分别为 48/57/66 亿，同比+15/18/17%；归母净利为 7.1/8.9/10.8 亿，同比+17/25/21%，PE 分别为 44/35/29X，维持“买入”评级。

    风险提示：渠道拓展不达预期；原材料价格波动风险；食品安全风险