电力行业:煤电整合出台 不一样的供给侧改革

类别:行业 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王玮嘉/吴祖鹏 日期:2019-12-02

西北五省火电整合方案出台,行业迎重大利好

    根据北极星电力网披露,11 月29 日国资委印发《中央企业煤电资源区域整合试点方案)》,要求:1)将甘肃/陕西/新疆/青海/宁夏5 个地区纳入第一批试点;2)力争到2021 年末,煤电产能压降1/4 至1/3,整体减亏超过50%。我们认为,本试点对火电行业是重大利好,且有望推广,当前甘肃/陕西/新疆/青海/宁夏五大电市占率为40%/54%/32%/49%/34%,整合后当地火电议价能力有望提升,根据我们测算,利用小时有望提升1083~2341小时,中长期利好华能国际、大唐发电、浙能电力(新疆/宁夏火电装机70/132 万千瓦)、天富能源(新疆火电标的)。

    电价是当前主要矛盾,煤价只是利润的切分

    目前中国电改已初见成效,我们预测2019 年市场电将达到3 万亿(占比40%+),火电市场电占比超过50%;2020 年随着浮动电价政策(1658 号文)的推进,我们预测市场电比例还会有10-30 个百分点的增加。至此,电价已经成为主导火电甚至整个电力和煤炭行业盈利和趋势的主要变量,煤价只是在电力vs 煤炭行业之间做了利润的二次划分,煤/电的博弈关系正在发生微妙的变化。我们认为,火电三要素中,煤价依然是超高弹性的存在,但电价和利用小时更需要密切关注——仅就电价而言,区域层面市占率和利用小时影响力不断上升。

    市占率+利用小时提升,绝不等同于煤电的“供给侧改革”

    从煤炭/钢铁的经验来看,发改委一直是供给侧改革的主导者;针对电力行业,发改委在电改中扮演着至关重要的作用,所以把国资委的试点方案理解成煤电行业的“供给侧改革”是有失偏颇的。值得强调的是,高层已充分意识到火电产能压减和利用小时提升是企业增强议价能力的关键。以山东为例,当地火电机组利用小时较高(18 年全国排名第六),华能及华电市占率达33%,市场交易电价持续提升,火电盈利可观。根据我们测算,目前甘肃/陕西/新疆/青海/宁夏五大电市占率为40%/54%/32%/49%/34%,压减产能后利用小时有望提升1083~2341 小时。

    上市公司层面,中长期利好华能/大唐/浙能/天富能源板块层面,我们认为电价预期过于悲观,建议关注火电配置机会。根据wind数据,2018 年火电板块度电利润不足1 分,ROE 不足5%,提升空间可观。

    火电龙头层面,华能/华电/国电/大唐西北五省的占比有限,分别为4%/8%/6%/8%,但考虑到亏损较大,未来扭亏为盈带来的业绩增量可观。

    区域公司层面,中长期利好浙能电力(新疆/宁夏火电装机70/132 万千瓦)、天富能源(新疆火电标的)(暂不考虑破产清算带来的相关财务损失)。

    风险提示:上市公司剥离资产给集团或通过市场化形式交易或置换过程中定价不合理。