大悦城(000031)跟踪报告:重组焕发活力 商业+产业协同拿地优势凸显

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:袁豪/曹曼 日期:2019-11-20

逆周期积极拿地、成本控制再优化,“商业+住宅”整合优势逐步显现

    3Q19 拿地面积403 万平,拿地金额214 亿元,分别相当于18 年销售面积和销售金额的313%和54%,拿地态度积极;拿地均价5,315 元/平,占比同期销售均价仅21%,并且较18 年拿地均价6,433 元/平下降17%,拿地成本控制优秀。

    其中Q3 拿地面积295 万方,拿地金额151 亿元;拿地均价5,108 元/平,较19H1拿地均价5,882 元/平下降13%,较18 年拿地均价6,433 元/平下降21%,拿地大增同时成本控制优异,其中昆明、武汉、济南等城市拿地均有商业协同效应,拿地隐含毛利率较高持续验证“大悦城”商业地产+住宅开发的拓展模式。此外,公司与西安、青岛、武汉、长沙、郑州、成都等多地达成战略合作,积极推动项目落地。19H1 末,住宅未结算面积1,082 万方,权益比例53%;其中一、二线分别占比20%和67%,按照2.3 万元均价估算总货值约2,453 亿元;可售面积811 万方、对应总货值1,837 亿元,覆盖18 年AH 销售金额3.8 倍,考虑19Q3 积极拿地后,土储对销售的覆盖率将更高。目前公司土储布局优质,并且可售资源充裕,料将综合推动后续销售稳增。

    大悦城品牌、中粮产业协同拿地,总体/住宅楼板价较周边折价47%/38%2017 年至今,公司利用大悦城品牌与中粮产业协同在二线城市获得低价地块,总体平均拿地楼板价较周边住宅成交均价折价47%,其中我们估算分摊后住宅拿地均价较周边住宅成交价格平均折价38%。拿地方式共三类:1)商业综合体地块招拍挂:重庆渝北大悦城拿地均价4,426 元/平vs.周边宅地均价9,192元/平vs.周边住宅售价19,250 元/平;武汉光谷大悦城拿地均价3,156 元/平vs.

    周边宅地均价9,832 元/平vs.周边住宅售价15,000 元/平;成都天府大悦城拿地均价4,815 元/平vs.周边宅地均价6,761 元/平vs.周边住宅售价20,000 元/平;济南历城大悦城住宅拿地均价5,789 元/平vs.周边宅地均价11,160 元/平vs.周边住宅售价15,800 元/平。2)中粮产业协同:2019 年10 月获取武汉蔡甸柏林小镇项目,其中拿地要求配套商业以及全国性食品企业总部,拿地均价较周边地块折价率38%。3)大悦城品牌效应:西安大雁塔大悦城(收并购项目)开业获得圆满成功,西安市政府于今年7 月与公司签订战略合作协议,锁定上塔坡城市综合体中粮千禧国际区项目,计划总投资250 亿元,用地面积990 亩。主要建设商业综合体、甲级写字楼、一贯制学校、创业公寓、住宅等。

    投资建议:重组焕发活力,商业+产业协同拿地优势凸显,维持“强推”评级大悦城作为内资商业地产标杆,卡位一二线核心资产,拥有极强的招商、运营和品牌力,历年租金稳定增长。AH 平台整合后拿地端获得强大优势,积极拿地之后也推动销售持续快增,核心基金撬动资本赋能、轻重并举加速标准化复制。我们维持公司2019-21 年每股收益预测分别为0.76、0.88、1.11 元,现价对应19/20PE 为9.5/8.2 倍,较每股NAV14.09 元折价49%,目前现价仅略高于重组价格6.84 元(除息后6.73 元),优质资产低估,我们按照NAV 折价30%以及20 年目标PE11 倍,维持目标价9.86 元,维持“强推”评级。

    风险提示:社零增速不及预期,公司住宅开发业务结算进度不及预期。