深度*公司*佳发教育(300559)：标考稳健升级 智慧教育蝶变

　　公司是智慧标准化考场市场龙头，依托“1 平台+4 系统”，在第二轮标考建设中放量爬坡，18 年及19Q1-Q3 均实现显著超高速增长。智慧教育业务依托广大标考存量客户，考教统筹和新高考产品迅速放量。核心竞争能力在于教育信息化软件和市场渠道，深耕专业构筑护城河，成长快弹性高，估值具备比较优势。首次覆盖给予买入评级。

    　　支撑评级的要点

    标考为刚需市场，中期成长增速可达40%。作为标准化考场市场龙头，当前市占率已超过50%。2018 及19H1 业绩增速分别为69%和94%，显著成长性验证标考市场行业为硬性刚需。本轮建设将持续至2022 年，经测算标考市场空间为130 亿，中期看标考业务业绩增速有望达40%。

    智慧教育带动中期业绩弹性近1.8 倍。公司智慧教育业务策略采取聚焦信息化管道的差异化竞争路线，该市场空间高达230 亿。且智慧教育业务主要依托现有的标考市场存量客户，若成功复制标考市场强大的执行力，考教统筹及新高考产品将有力放量，带动中期业绩弹性达近1.8 倍。

    三层次确保行业扩容，蝶变在即迈入收获期。佳发能够在教育信息化行业实现蝶变的外部因素主要有三点。（1）宏观教育经费托底有保障，教育信息化投入YOY 近10%，总的盘子在变大；（2）中观应用场景多，未来应用场景中技术要求会更加精确，高考改革变动也带动智慧教育业务需求增多；（3）行业通用技术升级发展，如英语口语训练测评市场结合AI，长期空间达近15 亿。三层次确保行业持续扩容。

    　　估值

    预计2019~2021 年净利润分别为2.12/2.87/3.87 亿，对应EPS 分别为0.80/1.08/1.45 元，对应PE 为37/27/20 倍。下游需求只增不减，在标考市场地位稳固，将维持较高的正向增长，智慧教育业务后发力强，增量弹性较高。未来业绩高增长确定性强，高毛利率和产品化程度高巩固经营质量，同行业估值比较仍有提升空间，首次覆盖给予买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    标考建设投入波动性较大；5G 等技术发展对产品升级需求影响不明朗；智慧教育业务投入产出不及预期。