2020年债券市场策略展望:破旧立新

类别:债券 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:覃汉/肖成哲/王佳雯 日期:2019-11-20

  摘 要:

      国内宏观的主要矛 盾仍来自内生的下行压力和外生的政策对冲。和2019年一样,经济基本面的矛盾仍然是下行压力VS 政策对冲。其中,前者的核心问题是连续在高基数上取得高增长的地产投资如何软着陆,而后者则需要观察专项债—基建这一链条。

      全球经济的基准判断是温和探底。相对于2019 年,全球央行的宽松改善了金融条件,会对于经济有所支撑;同时中美贸易谈判、英国脱欧也将水落石出、消除全球经济中的不确定性。全球经济整体态势应该是在政策托底下探寻短期的底部。

      猪油视角下的结构性通胀。通胀的结构性特征表现为CPI 通胀、PPI 通缩,生猪价格加速上涨及替代效应逐渐显现,但货币供给和经济需求并不支持通胀持续走高。随着经济阶段性见底和PPI 翘尾因素减弱,预计未来半年PPI 通缩压力减轻,同比会与CPI 趋同。CPI 维持4%以上或长达两个季度左右,2020 年二季度中后期CPI 才会出现趋势性回落的可能。

      货币政策全面宽松的节奏不会太快。考虑到宽信用的诉求,后续央行将继续“缩表”以促进商业银行“扩表”。此外,由于“量”难冲,利率型货币工具将更多被动用,继续通过压缩风险溢价和调降基准利率两个角度,努力实现引导实体融资成本下行。然而,当前市场热切预期的常规性“降息”和全面宽松周期,可能需要到2020 年二季度后才能兑现。

      2020 年债市展望:破旧立新。经济周期和地产周期的波动收敛,导致债券投资“牛一年、平一年、熊一年”的规律失效。债市有望打破“牛一年、平一年、熊一年”魔咒,继2017 年熊市、2018 年牛市、2019 牛震荡市以后,2020 年或仍将维持牛市格局。主导债市的短期矛盾在于猪通胀的最终高度和持续性,中长期矛盾在于地产投资的韧性。总而言之,债市长牛的根基仍然牢固,但短期或维持震荡格局,预计2020 年10 年国债收益率波动区间为2.8~3.5,趋势性做多的机会出现在2020 年一季度中后期。