中联重科(000157)：后周期受益标的 股权激励展信心

　　核心产品受益于基建及地产后周期，股权激励凸显稳健增长信心10 月以来基建相关政策持续加码，地产投资韧性显现，起重机械与混凝土机械等后周期品种仍有增长空间。公司核心产品竞争力提升，新一轮股权激励凸显稳健增长信心，业绩增速有望持续领先于行业整体水平。维持盈利预测，预计19-21 年EPS 为0.54/0.63/0.72 元，PE 为11.4/9.7/8.5x。

    　　维持“买入”评级。

    　　基建有望加强，地产韧性显现，起重机与混凝土机械仍有增长空间19 年1-10 月国内基建投资同比增长3.26%，交通、环保等补短板领域投资持续加码，投资增速领先整体基建投资增速。国常会于11 月13 日降低部分基建项目最低资本金比例，2020 年基建力度有望加强，得益于财政支持力度加大以及“稳增长”托底作用。地产投资表现出较强韧性，1-10 月国内同比增长10.3%，其中10 月的新开工增速回升、竣工增速改善。我们预计未来2-3 年起重设备与混凝土设备市场仍有增长空间，主要得益于基建补短板、新农村建设、存量更新和环保淘汰更新以及人工替代效应。

    　　业绩考核目标相对稳健，重在长期激励与约束

    　　公司于11 月15 日推出新一轮股权激励草案，拟纳入员工1,200 人，其中董监高16人。我们测算，此次激励的业绩考核基数预计为25.28亿元（17-19年归母净利润均值），对应20-22 年目标净利润分别为45.45/47.97/50.49亿元，三年业绩同比增速为8%/6%/5%；三年净利润合计143.91 亿元，若加上股份支付费用，三年合计156.46 亿元。考核目标显示出公司对未来3 年业绩稳健增长的信心。公司核心经营管理团队现有薪酬结构较为单一，实施时点有效衔接17 年股权激励，有利于核心团队的长期激励与约束。

    　　19 年前三季度业绩高增长，盈利能力快速提升公司在19 年1-9 月实现营业收入318 亿元/+51%，归母净利润34.8 亿元/+167%。业绩高增长得益于：1）公司混凝土设备与起重设备订单与销售的持续高增长；2）泵车、塔机、工程起重机等4.0 系列核心产品的市场覆盖率增加，产品竞争力加强。1-9 月毛利率为29.8%/+3.45 pct，净利率为10.9%/+4.78 pct，盈利能力提升得益于：1）起重机械与混凝土机械核心产品结构改善；2）费用管控良好，期间费用率下降。

    　　维持盈利预测与“买入”评级

    　　预计2019-21 年归母净利润为42.2/49.6/56.5 亿元，EPS 为0.54/0.63/0.72元，PE 为11.4/9.7/8.5x。同行业国内公司20 年PE 均值为8.9x，海外龙头CAT 与小松20 年PE 均值为12.4x。我们预计2020 年工程机械行业有望平稳发展，公司起重机与塔机业务有望较快增长，业绩增速有望持续领先于行业整体水平。给予公司2020 年PE 估值11x~12x，对应目标价6.93~7.56 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内经济下行超预期；基建投资增速未如期提升，地产投资持续收窄；行业竞争环境恶化；新产品市场拓展不顺利；减值损失影响。