迈为股份(300751)调研报告：盈利能力触底 关注技术迭代

盈利能力触底，有望抢占技术迭代先机，建议持续关注

    我们近期调研了迈为股份，主要观点包括：1）异质结设备布局稳步推进，建议关注验证结果与产业链配合度；2）19Q4 毛利率有望企稳，公司市占率稳固，具有较强的定价权；3）从预收款与存货判断在手订单充足，从验收订单规模判断交付节奏符合预期。公司在手订单提供短期业绩增长动力，电池技术迭代提供长期成长性。近期需关注大小非解禁与减持对股价与流动性的影响， 截至11 月15 日合计解禁1,592 万股，占总股本的30.61%，其中苏州金茂拟减持不超过312 万股，占总股本的6%。预计19-21 年EPS为4.93/7.11/8.93 元，PE 为26.5/18.4/14.7 倍，维持增持评级。

    异质结设备布局稳步推进，建议关注验证结果与产业链配合度

    异质结电池具备适合薄片化、银浆用料低、效率空间大的优势。国际上REC与梅耶博格合作于19 年6 月率先实现异质结电池量产，设计产能达到600MW；国内通威、钧石、东方日升、汉能已开始布局。在异质结设备成本逐渐降低、技术路线趋于明朗之后，技术迭代有望带来新的设备增量。

    公司立足于后道的丝网印刷设备，积极向前道设备布局，但新型设备的落地和量产，仍需等待客户的验证结果以及产业链的推进进度。

    毛利率有望企稳，市占率稳固，新订单价格稳定

    19 年1-9 月毛利率为31.8%/-9.1 pct，19Q3 单季毛利率再次下探至31.0%，主要受到产品结构的影响。我们预计，公司19Q4 的毛利率有望企稳，从验收节奏来看，18 年的低毛利订单逐步消化，影响减弱。公司的丝网印刷设备在国内增量市场的份额稳固，具备较强的定价权。19 年新增订单价格趋于稳定，叠加采购规模上升带来平均成本的下降，中长期盈利水平有望回升至合理水平。

    在手订单充足，订单交付节奏符合预期

    根据公司的结算模式和会计政策，预收款项包含订单签订后的客户预付款与发货款，存货的发出商品包含所有发至客户现场等待验收的设备。截至19 年9 月末，公司预收款项/存货分别为11.6 亿元/20.2 亿元，相比年初分别增长32%/57%，表明公司新增订单及在手订单较年初大幅上升。得益于公司新厂投产，人员和场地瓶颈逐渐消除，19 年1-9 月已验收订单规模约为18 年末待验收订单的60%~70%，在手订单仍按照正常节奏交付。

    维持盈利预测及“增持”评级

    预计公司19-21 年归母净利润为2.57/3.70/4.65 亿元，对应EPS 为4.93/7.11/8.93 元，PE 为26.5/18.4/14.7 倍。公司市占率稳固，新订单价格稳定，毛利率有望见底回升。在手订单充足，中长期成长性来源于电池技术迭代带来的新型设备需求。可比公司20 年PE 均值为21 倍，公司有望抢占技术迭代先机，给予公司20 年PE 估值21~23 倍，对应目标价149.34~163.56 元。维持“增持”评级。

    风险提示：大小非股东减持对股价的影响；光伏行业景气度大幅下滑；设备市场竞争加剧；异质结设备开拓的最终成果仍具有不确定性。