三季度货币政策报告解读：保持货币稳健 精准把握好度

中国人民银行2019 年11 月16 日发布《2019 年第三季度中国货币政策执行报告》，我们的解读是：保持货币稳健，精准把握好度。

    贷款利率略降，加点边际下移。央行公布19 年9 月贷款加权平均利率5.62%，较6 月下降4bp，主要是票据融资利率下行31bp 带动整体利率下行，而一般贷款和房贷利率均小幅上行2bp。LPR 改革后9 月新发放企业贷款利率较18 年高点下降36bp，9 月贷款加点区间较8 月有所下移，考虑到11 月5 日央行下调了MLF 操作利率5bp，预计未来实际贷款利率仍可能小幅下行。此外，央行统计9 月新发放贷款运用LPR 定价的占比46.8%，主要用于企业贷款，央行称未来还将研究出台存量贷款利率基准转换方案。

    流动性总体稳定，缩表未必收紧。9 月末金融机构超储率1.8%，比去年同期高0.3 个百分点，流动性总整体充裕。针对近期出现了中国央行资产负债表收缩的讨论，专栏表示，中国央行采用准备金率作为政策工具，资产负债表变化的效果与美联储存在差异。降准放松了流动性约束、增加了货币创造能力，政策效应较强，央行会同时减少公开市场操作，银行也减少对央行的负债，所以会出现资产负债表规模增速放缓甚至收缩的情况，但实际上货币条件总体稳定。

    全球货币宽松，利率空间有限。全球经济放缓趋势明显，未来贸易摩擦仍有拖累全球经济的风险，而近期全球央行启动的货币宽松潮使得金融体系脆弱性继续上升，但“低增长、低通胀、低利率”的环境使得利率政策的应对空间和继续量化宽松的边际效果都比较有限，应加强政策配合、实施结构性改革，增强长期经济增长的动能与韧性。与此呼应，央行在货政报告中首次提到“主动维护好我国在主要经济体中少数实行常态货币政策国家的地位”，在全球降息潮面前，我国的货币政策仍将以我为主、保持定力。

    CPI 结构性上涨，警惕预期发散。央行认为CPI 涨幅近期走高，主因猪价快速上涨拉动，关系居民“菜篮子”消费成本，须引起重视和妥善应对；PPI低位反映工业需求偏弱，但近几个月PPI 降幅扩大主因基数效应，不存在显著的工业品通缩压力，预计未来几个月PPI 同比将回升。央行认为，当前总供求大体平衡，不存在持续通胀或通缩的基础。短期CPI 仍面临上行压力，预计2020 年下半年后，PPI 与CPI 差距有望趋窄。央行稳健的货币政策将保持松紧适度，稳定经济主体的通胀预期，促进总体物价水平保持在合理区间运行。我们认为，当前如果货币过于宽松，容易引发通胀预期的扩散，从而导致通胀预期的自我实现，形成全面通胀，因此短期货币宽松空间受限。

    保持货币稳健，精准把握好度。下一阶段，央行表示将扎实做好“六稳”，继续实施稳健的货币政策，加强逆周期调节。相比二季度的报告，我们认为重点和主要变化在以下几点：（1）货币政策保持定力，依然维持稳健的基调，央行将珍惜正常的货币政策空间，不会进行“大水漫灌”；（2）加强逆周期调节，及时预调微调，妥善应对经济短期下行压力。运用好定向降准、再贷款、再贴现等工具精准滴灌，引导地方金融机构专注服务小微，运用LPR 促进民企小微信贷量增价降；（3）精准把握好度，注重预期引导，防止通胀预期发散。在总需求偏弱的背景下，结构性的通胀上行不会导致货币收紧，但要避免通胀预期发散，短期货币放松的空间也会受限；（4）优化金融体系，深化金融供给侧结构性改革。深化中小银行改革，建设现代中央银行制度，健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系，形成供给体系、需求体系和金融体系之间的三角良性循环。