文科园林(002775)动态研究：具备稳健经营理念 在手订单充裕具备新看点

　　具备较强的品牌优势，业务布局完善。公司主营业务为风景园林及旅游景区规划设计，景观及市政工程施工、生态环境综合治理、文化旅游项目投资开发、PPP 项目投资及运营等，获得多项业内殊荣，品牌优势明显。公司在全国范围内均有项目布局，园林绿化工程施工为公司主要的收入来源，收入贡献在96%以上，主要客户为头部优质地产公司及经济实力较强、回款条件好的地方政府及其下属公司。

    经营理念稳健，资金实力雄厚。公司非常注重项目风险控制，坚持谨慎性原则，在2017 年底至2018 年初信用收缩初现端倪之时，公司即专门成立风险控制部门，从项目收益率、融资条件、融资成本、回款条件等多个角度对意向项目进行风险把控，及时调整了项目进度并控制财务风险。2018 年底资产负债率仅34.54%，2019 年前三季度39.12%，显著低于申万园林工程行业其他公司。2019 年公司持续加大回款力度，严格要求付款进度，同时对回款较好项目增加了内部资源倾斜，公司现金流大幅改善，2019 年前三季度经营性净现金流达到1.87 亿元，较去年同期的-4.75 亿元有大幅增长；截至前三季度末，公司在手货币资金7.28 亿元，同时公司拟发行可转债募资9.5亿元正在监管部门审核中，拥有银行授信额度32.13 亿元，资金来源及实力雄厚，足够支撑在手订单落地。

    在手订单充裕，支持业绩持续增长。截至2019 年三季度末，公司累计已签约未完工订单626 个，合计金额67.94 亿元，其中工程订单占比95%。在手订单合计金额为2018 年全年营业收入的2.38 倍，有力保障业绩持续增长。

    “园林+”为核心，打造生态治理综合能力。公司始终重视技术创新与研发，在原有园林全产业链核心技术基础上，加大力度开拓生态治理和修复技术及综合规划设计能力，重点聚焦水、土、绿三大方向，目前已有人工湿地、海绵城市建设、微生物净化水体技术、土壤综合改良等核心技术，形成综合性生态治理能力，在同行业内布局领先，充分适应当前生态治理项目逐步综合化、大型化的要求。目前公司生态治理在辽宁、湖北、河南、贵州等多地均有项目落地。未来公司将持续向生态环境治理方向拓展，在河湖治理、湿地建设、海绵城市等细分方向持续深入，加大市场化程度较高、现金流较好资产的投资并购力度，不断完善大生态综合治理能力。

    　　文旅带来新看点。公司积极尝试将园林产业链向下游延伸，通过特色小镇、主题旅游等项目的设计与建设开拓文旅业务，2019 年9 月，公司规划设计并投资建设的武汉文科生态田园开园，该项目集田园观光、研学旅游、生态科普等为一体，为公司创造新的商业模式示范，未来有望推广。在自建项目的同时，公司还积极寻找文旅相关的并购机会，文旅业务有望为公司带来新看点与新的业绩增长点。

    首次覆盖，给予公司“增持”评级：我们看好公司稳健的经营理念，财务报表健康优于同行，在手订单足以支撑业绩增长，技术研发符合当前项目综合化、大体量的要求，同时研学等文旅及环境治理新方向为公司带来新看点。暂不考虑可转债发行后续对股本的影响，预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.53、0.59 和0.67 元/股，对应当前估计PE 分别为10.48、9.33 和8.27 倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示：项目进度不达预期风险；可转债发行未通过风险；融资成本上升风险；应收账款风险。