大同煤业(601001)：产能调整落地 外延增长提速

　　背靠同煤集团，尽享大秦铁路运输红利

    　　公司是山西最大动力煤企业同煤集团上市平台。2018 年末公司煤炭核定产能为3060 万吨/年，省内生产矿井靠近大秦铁路发运起点大同市，可直达秦皇岛港。相比其他动力煤生产企业，运输成本与外运能力是公司核心竞争优势。

    　　矿区调整显成效，核心资产塔山矿

    　　公司2013-2017 年进行了煤炭产区结构调整，剥离了高成本、低效矿井，提升优质矿井股权比例。塔山矿目前已成为公司主要盈利来源，配套坑口电厂有效节约了煤炭运输成本。该矿已于2019 年8 月完成产能核增工作，完成后核定能力由1500 万吨/年提升至2500 万吨/年。塔山矿产能核增后盈利水平进一步提高，配合铁路运力优势，具有较强的抗风险能力。

    　　集团负债率较高，提高资产证券化率是降杠杆的方式之一同煤集团煤炭产能约1.6 亿吨，是上市公司的5 倍。根据避免同业竞争承诺，同煤集团将择机注入煤炭生产经营性优质资产。为了加快上市公司资产注入的速度，集团将其下属煤峪口、四老沟、晋华宫、马脊梁、云冈、燕子山、四台、轩岗煤电等8 个核定产能相对较高、可采年限较长的矿井交付公司托管。2020 年是山西国改收关之年，当前集团层面存在资产负债率较高问题，提高资产证券化率可以有效降低企业财务杠杆。集团矿井产能核增、成本管控强化以及管理层变更有望成为资产注入催化剂。

    　　盈利预测与投资评级：

    　　我们预计2019-2021 净利润分别为7.0/6.5/6.3 亿元，对应EPS 分别为0.42/0.39/0.38 元，当前股价对应PE 分别为10/11/11 倍。综合绝对估值法与相对估值法，我们认为公司合理估值为4.62 元。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：

    　　忻州窑盈利能力持续下滑；掘进费用支出难以预测，不排除上涨可能；资产注入进度可能不及预期