研究所晨报

　　【宏观 李超、朱洵、程强】宏观：经济积极因素体现可能在明年Q1从需求侧和生产端两方面来看，当前经济增长仍面临下行压力，我们认为稳住经济基本面仍是短期最重要的经济工作任务。2020 年是全面建成小康社会决胜之年，我们认为明年一季度的政策刺激变量可能会较强，主要看好旧改、保障房建设等主题，拉动基建和“类地产”投资，专项债发行力度可能超市场预期；货币政策端，受当前通胀走高的约束，短期动用价格工具可能性不大，主要看好扩信用，明年年初社融可能超预期放量。工业生产端，价格和盈利拐点可能在今年末至2020 年一季度。我们认为企业盈利端仍在修复过程中，库存周期有望在2020 上半年切换到补库阶段。

    　　【固收 张继强、芦哲】固收：情理之中的下行，意料之外的降幅10 月经济数据在边际上全面回落，下行方向符合预期。今年季末月企业抢工带动数据冲高，对下个季初月的生产经营存在透支压力。但下行幅度有所超预期，生产端降温剧烈、基建表现不及预期、消费表现偏弱。虽然9 月开始，稳增长政策明显加码，但由于专项债政策调整较晚，逆周期调节存在约束。三季度GDP 增速已触及底线，而10 月经济更加乏力，触发政策进一步调整。年内专项债额度已使用完毕，如果不提前发行明年额度，四季度稳增长可能缺抓手，经济增速还有继续回落的风险。但对于明年，政策前期储备相对充分，经济有望实现开门红。

    　　【宏观、大消费 林寰宇、李超、张萌等】：社零低于预期，基础消费比例提升

    　　10 月社零增长7.2%（剔除价格因素实际增长4.9%），增速环比下降0.6pct。

    　　其中限额以上企业零售增长1.2%，增速环比下降1.9pct。扣除汽车后，10月社零增长8.3%，增速环比下降0.7pct。按区域分，10 月城镇/乡村社零增长7.0%/8.6%，增速环比下降0.5/0.4pct。按消费类型分，10 月社零餐饮收入/商品零售增长9.0%/7.0%，增速环比下降0.4/0.6pct。1-10 月网上零售增长16.4%，线上增速放缓但仍高于线下，其中实物商品网上零售增长19.8%，占社零总额比重19.5%，并且从结构数据来看，网上基础型消费增速高于品质型消费。

    　　【固收 张继强、芦哲】固收：降项目资本金，清基建“堵点”

    　　11 月13 日，国常会完善固定资产投资项目资本金制度，下调部分基建类项目最低资本金比例5 个百分点。稳增长诉求、减税降费导致财政力不从心、缓解资金来源堵点等是本次调降资本金要求的主因。今年先后出现专项债助力基建政策“三部曲”：可用作资本金、扩展用作资本金范围、下调资本金要求。地方专项债或成为明年基建资本金的重要贡献。乐观之外，项目质量需要考虑，金融机构对基建项目的融资意愿可能有限。我们认为，明年基建增速有望实现8%以上的增长，好于今年，仍远弱于2016 年。

    　　【建筑 鲍荣富、王涛、方晏荷】建筑：基建资本金比例下降,融资改善有望延续

    　　11 月13 日国常会决定降低部分基建最低资本金出资比例，将港口、沿海及航运资本金比例由25%降至20%，对补短板的公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等基建，在回报机制明确，收益可靠风险可控前提下，资本金比例可下调不超过5%，同时拓宽了资本金筹集的来源，明确可通过股权融资筹措资本金。但目前基建融资“开前门，堵后门”趋势仍较为明显，城投融资合规监管未来可能趋严。我们认为基建融资总体改善趋势较为明确，继续看好Q4 以及明年年初的基建增速上行，推荐低估值央企（中建、铁建）及明年基本面预期差较大的设计龙头（中设集团、苏交科）。