研究所晨报

总量研究

    宏观经济：经济数据再现季初回落

    10 月经济数据再现季初回落，年初以来，经济数据“季初回落，季末冲高”的特点十分明显，这与信贷投放、财政支出节奏以及基数分布有关，单月数据波动不能完全说明问题，关键在于11-12 月经济数据能否在低基数下持续回升。今年经济数据另一个特点在于“建筑业表现好于制造业”，受全球经济增速下滑以及贸易摩擦影响，“出口-制造业”链条承压，而基建投资增速处于修复期，地产投资增速虽然见顶，但施工、竣工表现都很好，对相关产业链起支撑作用。

    工业生产增速再现季初回落。10 月工业增加值同比增速从5.8%大幅下滑至4.7%，再现季初回落，其中，采矿业、制造业生产增速回落，工业增加值增速回落的主要原因在于：其一，基数抬升。其二，虽然出口增速回升，但出口交货值降幅较前值扩大。其三，环保限产压制。10 月高炉开工率同比降幅扩大至9.4%，黑色金属冶炼和压延加工业生产增速下降3.2 个百分点，跌幅位居首位。其四，信贷增量低于预期。

    制造业投资企稳，地产投资仍存韧性。基建投资增速回落。一方面，受高基数影响，2018 年10 月基建投资增速从-2%跳升至5.7%；另一方面，如果观察年初以来基建投资单月增速的变化，可以发现存在“季初回落”的特点，这可能与财政支出节奏有关，基建相关财政支出亦有“季初回落”的特点。

    制造业投资增速企稳。2019 年1-10 月制造业投资增速小幅回升至2.6%，近三个月在2.6%左右徘徊，呈低位企稳趋势，从企业家宏观经济热度指数、出口交货值等领先指标来看，四季度制造业投资增速可能小幅回升。

    地产投资增速回落，但销售、新开工、施工、竣工均改善。同时，虽然房企融资收紧，但房地产开发资金来源增速没有明显下滑，主要原因在于，房企加快推盘，按揭贷款和定金及预收款仍维持高增速。

    社零环比增速持续弱于季节性。10 月社零名义增速从7.8%回落至7.2%，剔除价格因素的实际增速下滑得更快，从结构上来看，大部分品种消费增速下滑，受益于食品价格上涨的必选消费品表现要好于可选消费。10 月社零增速回落的原因在于：

    （1）基数抬升。2018 年9 月社零环比增速处于近年同期最低，而2018年10 月社零环比增速大致持平于季节性，基数抬升拉低了同比增速。

    （2）地产、汽车、石油消费拖累。地产相关消费连续2 个月下滑，地产消费增速下滑或与监管趋严导致居民短贷回落有关。汽车消费增速回落至-3.3%。石油消费增速下滑4.1 个百分点，主要受油价下跌影响。

    风险提示：经济超预期下行