联讯建筑行业点评：基建资本金政策放松 首推低估值央企

事项：

    11 月13 日，国务院总理李克强主持召开的国务院常务会议决定，完善固定资产投资项目资本金制度，做到有保有控、区别对待，促进有效投资和加强风险防范有机结合。

    评论：

    部分基建项目资本金比例将下调5%

    会议要求，降低部分基础设施项目最低资本金比例，将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由25%降至20%。会议还特别提出，对补短板的公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等方面基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控前提下，可适当降低资本金最低比例，下调幅度不超过5 个百分点。

    本次政策调整理论上最多可撬动基建投资增长约7%固定资产投资项目资本金制度从1996 年开始建立，最近一次调整是 2015 年9 月，目前机场、港口、沿海及内河航运、邮政业执行25%资本金比例，而铁路、公路、轨道交通、电力设施项目资本金比例为20%。本次下调后，机场、港口、航运等项目资本金将下调至20%，而公路、铁路、民生等项目资本金比例将下调至15%；根据联讯证券宏观组测算，如果用水上运输业代表港口、沿海及内河航运项目，道路运输业代表公路，铁路运输业代表铁路，生态保护和环境治理业代表生态环保，公共设施管理业代表社会民生项目，五个行业2018 年投资完成额12.83 万亿。按资本金最大下调比例5%计算，最多可减少资本金6417 亿。

    换个角度，如果政府资金一定，节约的资本金可用于撬动更多项目投资，按照2 倍的杠杆测算（目前轨交、高速等基建项目实际执行的资本金比例高达50%），节约的6417亿资本金理论上最多可带动增量投资约1.3 万亿，较2018 年17.6 万亿的广义基建投资增长7.4%，当然，由于政策同时要求“投资回报机制明确、收益可靠、风险可控”，因此实际撬动的投资增长将受到明显压制。

    资本金筹措方式有所放开

    本次国常会还提出，基础设施领域和其他国家鼓励发展的行业项目，可通过发行权益型、股权类金融工具筹措资本金，但不得超过项目资本金总额的50%。17 年以后，由于资管新规，地方政府通过资管产品筹集资本金的通道基本堵死，本次政策出台，对于资本金的筹措方式有所松动，地方政府可以通过基建REITS 或是产业基金等各种方式筹集资本金，事实上，我们认为资本金筹措方式的松动对于撬动投资的效果可能比下调资本金比例更大，当然，最终效果取决于实际执行时的尺度。

    重点推荐基建央企

    从6 月份专项债可用于资本金，到9 月份交通强国，2020 年专项债额度提前下发，再到现在放松资本金，政策对于基建加码的态度非常明确，考虑当前经济下行压力较大，我们认为基建作为逆周期调控手段，未来增速回暖确定，利于板块估值提升，而基建企业和水泥企业经过前期大幅回调，目前估值有吸引力，建筑重点推荐基建央企中国中铁、中国铁建、葛洲坝、中国交建、中国建筑、港股中国能建等，建材建议关注水泥股海螺、冀东、华新，防水东方雨虹等。

    风险提示

    基建投资增速不及预期；政策落实不到位；