苏泊尔(002032)：从品类延伸到品牌补齐 开启新一轮高质量成长

　　苏泊尔业绩高增长的原因是什么

    　　自2004 年上市以来，苏泊尔的营业收入CAGR22.8%，归母净利润CAGR26.4%，享受36 倍的高估值，得益于公司灵活的战略思路与眼光。苏泊尔成立25 年，目前已经经历了三轮重要的转型期：①“初创阶段”：结盟个体经销商崭露头角。②“生长阶段”：炊具与电器业务并重，产品不断推陈出新；产能持续扩张，规模效应显著，盈利能力增强。③“成熟阶段”：引入高端品牌实现全线覆盖，瞄准国内中高端市场；大力发展高毛利的内销业务，转移低附加值产品，实现公司产品结构升级。

    　　苏泊尔业绩的高速增长是否可持续

    　　小家电行业处于高速成长阶段，整体渗透率较低，市场规模增速稳健。品类延伸与技术升级成竞争关键，破壁机、养生壶等成风口产品。苏泊尔具备研发、渠道和公司治理的优势：①借力母公司SEB 的技术注入和专利输送，苏泊尔有效节省研发成本同时拥有较高技术壁垒；②销售渠道成熟稳定，电商专业化运营，增速领跑行业，深耕线下渠道，受益三四线城市消费升级；③激励机制深度捆绑，压力与收益并存，激发管理层经营活力；④外贸倚重SEB 订单转移，公司外销增长明确。

    　　苏泊尔的投资价值点在哪里

    　　①母公司SEB 运营全球30 个品牌，业务遍布150 个国家和地区，除品牌输送与订单转移外，双方能在生产、品控、渠道等诸多领域获得有效协同。②中国成SEB 最大海外市场与最强业绩助推器，预计未来苏泊尔能够获得母公司更多的技术、资源支持，进一步提升公司核心竞争力。③苏泊尔连年分红派息并持续回购股票，有效提振投资者信心。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们认为苏泊尔具备现代化的企业管理制度，背靠SEB 集团，有望通过品类扩张和渠道拓展实现可持续增长。预计公司2019-2021 年实现净利润19.00 亿、21.90 亿和25.29 亿，按照DCF 估值法，苏泊尔的合理估值在748 亿，对应每股价值91元/股，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：内销市场拓展不及预期、扩品类进度低于预期、WMF等高端品牌销售不达预期风险、SEB 外销订单少于预期、外销价格降低的风险、原材料成本抬升、电商红利衰退风险、内销渠道成本抬升、渠道下沉不及预期