益丰药房(603939)：前三季度扣非净利润增长42.75% 加盟收购快速扩张

　　前三季度收入增长58.36%，归母净利润增长35.48%

    2019 年前三季度实现收入73.89 亿，增长58.36%，归母净利润4.18亿，增长35.48%，扣非净利润4.12 亿，增长42.75%，符合预期。三季度单季实现收入23.4 亿，增长39.95%，归母净利润1.1 亿，增长31.99%，单季度净增门店289 家，保持较快的门店扩张和业绩增速。

    内生外延同步推进，加盟店数量增速更快

    　　公司三季度单季度净增门店289 家，其中自建门店132 家，新增加盟店79 家，收购门店103 家，关闭门店25 家；三季度末公司门店总数达到4416 家（含加盟店335 家）。三季度合计5 起并购（其中一起尚未交割）涉及门店121 家，其中多数门店位于江苏省，其次是湖南湖北。预计后续医保门店比例将继续提升，继续推动公司门店坪效的提升。

    期间费用率下降0.57 个百分点，经营现金流提升81.71%

    2019 年前三季度公司毛利率39.63%，下降0.87 个百分点。期间费用率30.88%，下降0.57 个百分点，其中销售费用率25.69%，下降1.81 个百分点，研发+管理费用率4.49%，提升0.79 个百分点，财务费用率0.71%，提升0.45 个百分点，每股经营性现金流1.54 元，提升81.71%。整体看公司去年收购河北新兴后内部管理效率仍在持续提升，新门店扩张也保持在

    预计2019-2021 年EPS1.48 元/股、1.95 元/股、2.53 元/股我们预计2019-2021 年EPS1.48 元/股、1.95 元/股、2.53 元/股，最新收盘价计算对应PE56.40 倍、42.96 倍、33.02 倍。我们认为益丰具备行业内更优质的管理能力和更确定的成长性，从未来业绩成长空间和确定性的角度看，近年公司布局省份扩张，从上市初的区域龙头变成深耕多省的行业龙头，品牌影响力提升；且公司盈利能力持续领先行业，参考历史估值、成长性、行业估值等角度，我们给予公司合理估值对应2020 年PE50 倍，对应合理价值97.50 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示

    　　短期行业监管环境变化可能影响药店的部分品类的经营；互联网电子处方如果全面放开可能影响线下门店的销售。